三未信安(688489)：三季度业绩承压 并购江南天安加速密码产业整合

三季度业绩承压。2024 年前三季度，公司收入2.55 亿元（+7.81%），归母净利润0.14 亿元（-64.33%），扣非归母净利润0.03 亿元（-90%）。单Q3来看，公司收入0.85 亿元（-35.66%），归母净利润0.0 亿元，扣非归母净利润-0.05 亿元，下滑较大。主要是受宏观经济影响，公司部分项目的进度推进不及预期，从项目交付、验收等环节出现不同程度的延期，导致公司当期营业收入下降。

并购江南天安，继续扩大密码上游市场份额。公司计划用2.62 亿资金收购江南天安约81.82%的股权。本次交易完成后，江南天安将成为公司的控股子公司。本次收购江南天安，其整体估值约为3.2 亿元，23 年其收入为1.55亿元，归母净利润0.20 亿元，对应23 年收购PE 为16 倍，相对较低。江南天安也自愿做了业绩承诺，24-26 年江南天安将实现净利润逐年增长，确保3 年累计净利润不低于23 年0.2 亿元的315%。该并购不仅扩大了三未的市场份额，也增厚了未来业绩。

继去年收购江南科友后，公司持续整合密码产业。江南科友偏向于下游应用，尤其是银行业的密码应用，对于公司是密码产业纵向延伸。本次并购江南天安，更偏向横向集中市场份额。江南天安的产品结构与三未更为相似，但行业侧重不同，根据其官网介绍，天安在公有云市场占据优势。三未通过并购天安，进一步补充了擅长的下游领域，尤其是公司也在云密码市场持续发力，华为云深度合作等。另一方面，在密码卡和密码机领域，三未的芯片也进一步拓展了应用场景，帮助天安降低成本。密码行业相对分散，且各厂商体量不大。公司持续整合上下游，将逐步改善行业定价能力。

量子领域积极投入，发布新一代抗量子密码系列产品。量子计算对传统加密领域的威胁在持续提升，因此量子密码应用需要加快推动。公司近期发布涵盖抗量子密码芯片、抗量子密码板卡、抗量子UKEY、抗量子密码机、抗量子网关等一系列产品，支持全系抗量子密码算法。公司在金融、运营商、电力等领域积极开展抗量子密码技术应用，积极布局未来新增长点。

    　　风险提示：宏观经济影响IT 支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。

投资建议：维持“优于大市”评级。由于宏观经济影响，下修盈利预测，预计2024-2026 归母净利润由1.04/1.42/1.83 亿元，下修为0.80/1.14/1.53亿元，对应当前PE 为52/36/27 倍。随着公司持续整合密码产业，明年行业恢复和并表将逐步推动业绩增长，维持“优于大市”评级。