万华化学(600309)：主要产品产销量同比增长 毛利率下滑单季度盈利承压

　　投资要点：

万华化学发布三季报，公司第三季度营收505.37 亿元，同比增长12.48%；归母净利润29.19 亿元，同比下降29.41%；扣非净利润28.29 亿元，同比下降31.30%，环比下降28.77%。主要系产品价格同比下降，同时主要原料价格同比上涨，产品成本增加，毛利减少。

多套装置完成技改扩产及新产能投产，主要产品产销量实现同比增长。2024年前三季度，聚氨酯系列销量410 万吨，同比增长14.21%；石化系列实现满销，产量407 万吨，同比增长20.41%；精细化学品及新材料系列销量142万吨，同比增长21.37%。

    　　产品价格同比下降同时主要原料价格同比上涨，产品成本增加毛利减少。

2024 年三季度聚氨酯下游需求偏弱，部分产品价格呈现回落走势。纯MDI三季度需求不振，下游成品库存高企，行业内卷加剧，三季度市场均价在19500 元/吨左右；聚合MDI 三季度受冰箱冷柜以旧换新政策影响需求上升，建筑市场需求略有好转，外销市场保持稳定，三季度市场均价在17800 元/吨左右；家居行业原料和成品库存较高，TDI 市场需求较弱。2024 年三季度石化产品价格与去年同期相比重心整体下移，产业链利润也有所收缩。

新产能不断投产，公司成长可期。三季度公司大规模自主研发POE 工业化装置实现从研发生产到销售全线贯通；4.8 万吨/年全球单套产能最大的柠檬醛装置一次性开车成功。四季度乙烯二期、蓬莱一期有望如期投产。根据环评公示，福建80 万吨/年MDI 装置将技改扩能至150 万吨/年，公司MDI 市占率有望进一步提升。

盈利预测：由于产品价格下降成本增加，我们调整公司2024-2026 年归母净利润分别为148.95、196.99、222.50 亿元（原值分别为200.07、230.76、256.39 亿元），对应EPS 分别为4.74、6.27、7.09 元/股，我们看好公司未来成长，给予2024 年17-19 倍PE，合理价值区间为80.58-90.06 元，维持优于大市评级。