咸亨国际(605056)：仪器仪表专用渠道商 新领域拓展取得预期成效

　　事件描述

公司发布2024 年三季报：报告期内，公司实现营业收入19.89 亿元，同比增长18.82%；实现归母净利润0.97 亿元，同比增长58.81%；实现扣非归母净利润0.92 亿元，同比增长30.37%。

    　　事件点评

受益于公司在新领域的拓展达到预期成效，Q3 单季度公司营收实现稳健增长，利润端大幅好转，扣非后归母净利润实现自2022Q4 以来的首次同比正增长，达到0.51 亿元（+89.98%）。报告期内，公司持续深耕电网领域，保证业绩基本盘的稳定；紧紧抓住国央企集约化采购和电商化采购加速的行业趋势，借鉴电网的商业模式，从电网领域向石油石化、发电等重点战略行业拓展并持续做深；拓展其他能源等重资产国央企的新行业，2024 Q3 实现营收8.05 亿元，同比增长19.64%，环比增长7.95%；实现归母净利润0.54亿元，同比增长101.44%，环比增长60.83%，主要受益于销售收入及毛利增长，计提公允价值变动收益损失减少等因素；实现扣非归母净利润0.51 亿元，同比增长89.98%，环比增长53.91%。

盈利能力有所回升，Q3 净利率6.98%（+3.01pct），环比提升2.17pct；毛利率27.31%（1.91pct）。前几年公司在进入新领域时，投入较多，盈利较少，随着新领域的不断突破，盈利能力将会稳步提升。前三季度，公司净利率5.03%，同比提升1.28pct；毛利率27.91%，同比下降1.76pct。单Q3 净利率6.98%，同比增长3.01pct，环比增长2.17pct；毛利率27.31%，同比增长1.91pct，环比下降1.92pct。

报告期内，公司提质增效举措取得预期成效，期间费用率同比下降2.19pct 至21.05%。其中，销售费用率10.72%，同比下降2.05pct；管理费用率8.89%，同比下降0.39pct，财务费用率-0.28%，同比增长0.05pct；研发费用率1.72%，同比增长0.20pct。

电力设备更新带动相关产业链增长，电网投资提速推动电工仪器仪表需求向好，对公司未来业绩形成有力支撑。（1）大规模设备更新政策的助力，不仅会增加电网设备智能化与高端化的新增产能投资，还有利于支撑未来设备改造升级的长期资金投入。近年来公司紧紧契合电网数字化发展的趋势，在工器具、仪器仪表类产品的MRO 业务领域不断深入，为电力基础设施建设提供了丰富的运营所需通用工业品，实现电网设备的绿色、智能升级。（2）公司MRO 产品中的仪器仪表主要是电工仪器仪表，近年来电网投资增速保持较高水平，有利于电工仪器仪表相关产品的销售。“十三五”期间，全国　　电网总投资约为2.57 万亿元，而“十四五”期间两网规划投资总额为2.9 万亿元，年均投资约5,800 亿元，中枢抬升显著。为加快构建新型电力系统，促进新能源高质量发展，推动大规模设备更新改造，2024 年，国家电网全年的投资金额将超过6,000 亿元，投资总额创历史新高，同比增幅为近年最高。

根据公司招股书及Markets and Markets 数据显示，到2024 年，全球数字万用表市场规模预计将从2019 年的8.47 亿美元增长到10.47 亿美元。

    　　投资建议

我国MRO 集约化采购处起步阶段，为长坡厚雪型赛道。中国MRO 市场正处于从传统零散采购向集约化采购的快速过渡阶段，近几年大型国央企正在加速进行集约化采购，公司本身处于增速较快的行业。公司是工器具、仪器仪表等类产品的MRO 集约化供应商，作为仪器仪表的专用渠道，是电子测试测量仪器产业链的重要环节，在设备更新与自主可控浪潮下，有望实现加速成长。（1）从营收端来看，公司深耕电网保持业绩基本盘的同时，也正在大力向油气、发电、新型电商等新的行业进行扩展，目前新领域的拓展情况基本达到预期，新领域的收入体量在逐步增加，预计未来这一趋势在未来一段时间将会继续保持。（2）从利润端来看，公司多措并举有望进一步提升毛利率水平：未来公司将在电网领域内持续做深；在新拓展的电商业务领域将逐步进行非标品的替代，提升非标品的占有率；同时随着收入规模提升，采购量相应增加，议价能力提升，采购成本下降，也有望进一步改善公司毛利率水平。

综合考虑行业情况及公司发展战略，我们预计公司2024-2026 年归母净利润为2.0、2.6、3.7 亿元，EPS 为0.5/0.6/0.9 元，按照11 月6 日收盘价13.37 元，对应PE 为27/22/15 倍，首次覆盖给予“增持-A”的投资评级。

    　　风险提示

对电网领域的业务依赖：如国家相关产业政策、电力行业整体投资规划、输配发展规划发生较大变化，抑或公司市场开拓方式、产品性能、售后服务等方面存在不符合需求方的要求，将可能对经营业绩产生较大不利影响；

市场竞争加剧的风险：如果公司不能持续壮大自身综合实力，扩大业务规模，巩固和提升产品领先地位，则有可能在未来市场竞争中处于不利地位，无法持续获得订单，从而对公司经营业绩产生不利影响；

季节性波动的风险：受客户经营行为的影响，公司经营业绩存在着较为明显的季节性波动，该季节性特征可能对公司的生产组织、资金调配和运营成本带来一定的影响；

新领域拓展和规模扩张导致的管理风险：在进入新领域的前期，公司对新领域场景理解不深，产品和客户资信了解不足，新领域的产品毛利率、服务能力、应收账款风险等方面存在不足，如公司未能将原有电网的经营模式快速复制至新领域，对公司的发展会带来一定的不利影响。同时，快速扩张的业务规模延伸了公司的管理跨度，从而对公司经营管理能力提出了更高的要求。