山西汾酒(600809)：中高端产品增速改善 盈利能力稳步提升

事件描述

公司2024Q1-3 营业总收入313.58 亿元（同比+17.25%）；归母净利润113.5 亿元（同比+20.34%），扣非净利润113.52 亿元（同比+20.41%）。公司2024Q3 营业总收入86.11 亿元（同比+11.35%）；归母净利润29.4 亿元（同比+10.36%），扣非净利润29.42 亿元（同比+10.27%）。

    　　事件评论

三季度中高端产品环比改善。2024Q1-Q3 中高价酒类226.14 亿元(同比+14.26%)，单Q3收入61.88 亿元(同比+6.73%)；2024Q1-Q3 其他酒类86.38 亿元(同比+26.87%)，单Q3收入24.05 亿元(同比+25.62%)。

现金流及合同负债表现较好，公司2024Q2 控货效果初步显现，盈利能力稳步提升。公司2024 年Q1-3 营业总收入+△合同负债为298.09 亿元（同比+19.2%），其中2024Q3 营业总收入+△合同负债为83.6 亿元（同比+16.89%）。公司2024Q1-3 销售商品及提供劳务收到的现金流301.55 亿元（同比+24.34%），其中2024Q3 销售商品及提供劳务收到的现金流85.6 亿元（同比+30.77%）。受益于24Q2 的主动控货，三季度公司现金流表现迎来环比改善。

前三季度省外维持较快增长，全国化稳步推进。2024Q1-Q3 省内市场119 亿元(同比+11.58%)，单Q3 收入35.06 亿元(同比+12.12%)；2024Q1-Q3 省外市场193.53 亿元(同比+21.44%)，单Q3 收入50.87 亿元(同比+10.95%)。前三季度公司省内增长基本保持平稳，省外增长三季度略有降速预计主要系公司有所控速。

中长期看，公司玻汾青花双轮动格局成型，玻汾大单品优势不变，且迎合消费结构变化迎来较快增长，青花20 在次高端建立优势。同时，全国化稳步推进，在还山西市场建立较好市场基础。随着行业需求逐步修复，汾酒长期发展逻辑有望延续。我们预计2024/2025年EPS 为10.15/11.34 元，当前股价对应PE 分别为20/18 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、行业需求不及预期；