太平鸟(603877)：Q3业绩延续承压 期待长期高质量增长

　　事件描述

    　　公司2024Q3 实现营收、归母净利润、扣非归母净利润14.0、-0.6、-0.7 亿元，同比变动-13.9%、增亏0.2 亿、增亏0.3 亿。

    　　事件评论

收入端：各品牌&渠道延续疲软态势，预计步入关店尾声。1）分品牌：Q3 延续关店叠加产品调整致使零售疲软，PB 女装/男装/乐町/童装收入同比-14.0%/-9.0%/-21.9%/-23.2%。

毛利率同比+0.7pct/-0.7pct/-5.8pct/+1.2pct，Q3 男装在去年同期的高基数下营收&毛利率呈现双下滑；女装老货去化及产品风格调整步入尾声下，毛利率同比改善；童装零售承压而毛利率有所提升；乐町因处调整期、持续关店而经营持续承压。2）分渠道：Q3 直营/加盟/线上营收同比-18.4%/-12.1%/-13.5%，毛利率同比分别-4.9pct/+7.3pct/-2.4pct。加盟渠道营收延续下滑但在公司强化折扣控制&去年低基数下毛利率提升明显，直营/线上渠道则在弱零售环境下营收、毛利率双双承压。渠道数量维度，Q3 继续关闭低效门店，直营/加盟分别净关店33/29 家，优化速度有所减缓预计关店即将步入尾声（2024Q2 直营/加盟分别净关店16/117 家）。

利润端：Q3 毛利率同比基本持平，期间费用率同比+5.3pct，主因负经营杠杆拖累下Q3销售费用率同比+3.5pct，销售费用同比-6.0%（主因广宣费用增加而净关店下门店相关费用减少）。Q3 管理/研发/财务费用率同比分别+1pct/+0.5pct/+0.3pct，此外资产减值损失同比减少0.1 亿对净利润产生正面贡献，但费用率拖累Q3 归母净利率同比-2pct 至-4.5%。

经营质量：库存，Q3 期末库存17.9 亿，同比2023Q3/环比24Q2 分别-7.9%/+29.7%，库存环比高增预计主因高单价的秋冬新品备货。现金流，公司Q3 经营性现金流同比-1.0亿主因营业收入下降，销售商品收到现金减少。

短期，预计伴随公司净关近尾声、零售逐步改善以及加盟毛利率改善，控费力增强下后续利润增速有望回升。长期，伴随公司架构调整，经营质量以及利润弹性将显著提升。公司亦由之前的零售高增驱动的利润弹性，切换至重内功驱动的利润弹性，更为持续且稳健。

预计2024-2026 年公司归母净利润为3.0、3.7、4.4 亿，PE 为21、17、15X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、零售环境波动；

    　　2、去化不及预期；

    　　3、费用投放转化效果弱。