学大教育(000526)：个性化教育积累深厚 职业教育拓展第二增长曲线

　　投资要点：

深耕个性化教育20 余年，创始人历经千帆再掌舵。公司2001 年成立以来，深耕个性化教育并迅速扩展全国学习中心，至2024H1 已有240 余所学习中心，覆盖100多个城市。在巩固个性化教育的基础上，积极布局职业教育、文化阅读和医教融合新领域，拓展多元化业务。2016 年因定增方案终止，公司背负巨额债务，创始人金鑫失去公司控制权。2019 年起金鑫通过多种方式逐步增持股份，于2021 年再次成为企业实控人，目前公司股权架构趋稳，期待战略重塑后再次起航。

全日制教育板块提升盈利能力，高中学科培训需求不减。由于“一对一”培训模式毛利率提升空间有限，公司逐步布局以班课为主的全日制教育服务业务，未来随着全日制学习业务板块占比提升，公司毛利率有望继续抬升。据我们测算，普通高中在校人数/高考报名人数预计将分别在2030/2035 年达到高峰，高中学科培训需求中期来看将持续增长。“双减”政策后学科类培训机构供给大幅出清，公司作为头部企业有望通过市场整合提升市占率。

职教业务顺应国家人才战略，外延并购推动扩张。公司职业教育战略涵盖中职教育、高职教育及产教融合、职业技能培训，目前通过联合办学、托管办学及投资等方式运营16 所中职院校并与多所职业院校和企业合作共建实习基地和产业学院。近期公司通过外延并购拟获得岳阳育盛教育和岳阳现代服务职业学院的控股权，进一步扩大职业教育布局。

平滑股权激励费用扰动后24Q3 归母净利润同比+5.6%，利润增长具备持续性。

2024Q1-Q3 公司实现营收22.47 亿元(yoy+25.3%) ， 归母净利润1.76 亿元(yoy+50.16%)。2024Q3 公司实现营收6.27 亿元(yoy+15.7%)，归母净利润和扣非归母净利润分别为1418.58 万元(yoy-49.7%)和912.44 万元(yoy-46.0%)，考虑到本季度产生1557.22 万元的股权激励费用扰动，剔除该扰动后公司Q3 归母净利润和扣非归母净利润同比增速分别为+5.6%和+46.3%，利润增长有可持续性。

盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为26.76 亿元、32.29亿元、38.84 亿元，同比增速21.0%、20.6%、20.3%，归母净利润预测分别为2.05亿元、2.64 亿元、3.35 亿元，对应PE 分别为28X、22X、17X。我们选取新东方-S、昂立教育、科德教育作为可比公司，2024-2026 年平均PE 分别59X、23X、18X，考虑到公司个性化教育培训下游需求旺盛叠加供给减少，业绩高增长确定性较强。公司持续收购托管新学校，职业教育培训有望带来第二增长点，公司PE 低于可比公司平均水平，首次覆盖，给予公司“增持”评级。