嘉友国际(603871)：非洲拼图渐丰 业绩高增可期

　　投资要点

    　　【一句话推荐逻辑】

    　　嘉友国际是陆锁国跨境多式联运龙头，中蒙第一曲线稳健增长，非洲第二曲线放量高增，一带一路新兴市场高速发展红利有望驱动公司利润超预期。

    　　【中期视角】

中蒙市场：第一曲线稳中求进，夯实“资源+贸易+物流”运营模式。依托煤炭资源与核心物流资产稀缺资源优势，巩固在中蒙跨境物流市场的核心竞争力，物贸一体化规模与中蒙板块业绩有望进一步稳步增长。

非洲市场：第二曲线业绩高增、潜力巨大。公司依托基础设施的升级改造带动跨境多式联运业务的发展，通过口岸、陆港、海港的有效衔接，打造陆海联动、协同发展的非洲互联互通网络。未来将充分受益于中南部非洲人口与经济增长红利，共享非洲4000-6000 亿美元规模的物流市场。

    　　【市场预期】

    　　1、市场担忧焦煤价格下跌影响公司蒙煤板块业务；2、市场低估非洲跨境物流市场空间与成长性。

    　　【独到前瞻】

中蒙市场业务核心是物流服务，核心看“量”，依托“资源+贸易+物流”优势，未来有望稳中有进。在主焦煤供应链贸易业务中，公司先确定客户需求再向上游采购，并以实现合理利润作为定价基础，利润本质来源于物流服务。2024 年公司取得MMC 旗下KEX 矿山20%股权，并与MMC 签署十年长协，通过股权投资夯实资源端优势，保证跨境物流业务的长期增量。

非洲大物流业务高增可期。24 年1-10 月中国自刚果金进口铜精矿约172 万吨，同比+32%，预计公司卡萨项目通车量同比高增。刚果金矿山扩产以及人口、经济增长，将拉动进出口贸易额增长，物流需求有望扩大，公司布局非洲的基础设施项目业务量有望提升。非洲物流市场规模为每年4000-6000 亿美元，市场份额1%将对应40-60 亿美元的业务规模，公司24Q2 完成收购赞比亚本土大型车队，跨境物流业务正从0 走向1，未来想象空间巨大。

不止于非洲，蓄力中亚、中南美等更广泛的国际市场。公司将中蒙跨境物流的成功经营模式逐步复制到中亚、中南美等区域，未来有望从区域性跨境综合物流服务企业逐步向全球性国际跨境综合物流服务商转变。

    　　【盈利预测与估值】

考虑到公司中蒙业务、非洲业务双引擎驱动业绩高速增长，参照2024 年员工持股计划业绩考核目标，预计24-26 年归母净利润分别为14.62、19.23、23.23 亿元，对应PE 分别为12.85、9.77、8.09 倍。给予公司25 年PE 15x，对应目标价格29.52 元/股，目标空间54%，维持“买入”评级。

    　　【风险提示】

    　　海外政治环境变化风险，需求、运价不及预期风险。