天士力(600535)：工业板块维持稳健 华润赋能有望加速发展

　　投资要点

公司披露2024 年报，2024 年实现营收84.98 亿元，同比下滑2.03%，归母净利润9.56 亿元，同比下滑10.78%，扣非归母净利润10.36 亿元，同比下滑12.31%；单Q4 营收20.36 亿元，同比下滑3.19%，归母净利润1.13 亿元，同比增长191.83%，扣非归母净利润0.53 亿元，同比下滑58.06%。

    　　医药工业稳健增长，商业板块有所承压

2024 年公司医药工业收入75.74 亿元，同比增长2.06%；医药商业收入8.95 亿元，同比下降26.39%。分行业来看，中药、化学制剂、生物药均实现正增长，仅收入占比较小的原料药为个位数负增长。分产品来看，仅感冒发烧类产品收入由于藿香正气滴丸和穿心莲内酯滴丸销量下降，有所承压，其余产品线均实现良好增长。其中，心脑血管类产品收入55.93 亿元，同比增长4.23%；抗肿瘤类产品收入2.28 亿元，同比增长19.91%；肝病治疗类产品收入7.26 亿元，同比增长10.58%。

    　　持续发力创新研发，华润赋能加速发展

2024 年公司研发投入10.39 亿元，占营收比例12.23%，持续高投入稳步推动现代中药、生物药、化学药研发进展，目前公司拥有涵盖98 款在研产品的研发管线，包含33 款1 类创新药；27 款处于临床试验阶段，22 款正在临床II、III 期阶段2025 年2 月，华润三九收购天士力已得国务院国资委批复，若收购顺利推进，公司的控股股东将变为华润三九，实控人将变更为中国华润。华润三九在管理、营销及政策资源方面优势明显，天士力则在中药创新研发能力上具备优势，两者强强联合，相互赋能，有利于天士力在巩固现代中药研发龙头地位，提升渠道竞争力。

    　　中药创新龙头，维持“买入”评级

我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为90.72/96.10/101.00 亿元，同比增速分别为6.76%/5.93%/5.09%；归母净利润分别为11.16/12.44/13.78 亿元，同比增速分别为16.80%/11.44%/10.81%，EPS 分别为0.75/0.83/0.92 元，三年CAGR 为1 2.99%。鉴于公司为中药创新龙头，利润有望维持稳定增长，维持“买入”评级。