兔宝宝(002043)：信用减值与资产减值拖累业绩 主业表现仍稳定

　　投资要点：

事件：兔宝宝发布2024 年业绩快报，减值拖累业绩幅度较大，主业经营仍然稳健。2024年实现营业收入91.97 亿元，yoy+1.5%；归母净利润5.88 亿元，yoy-14.7%；扣非归母净利润4.8 亿元，yoy-17.8%。我们测算单四季度公司实现营业收入27.3 亿元，yoy-18.0%；归母净利润1.1 亿元，yoy-54%；扣非归母净利润0.5 亿元，yoy-74.7%。由于减值原因，公司业绩低于预期。

Q4 收入端下降或主要源于主动收缩以及销售结构调整。我们预计单四季度收入端下滑主要有两个原因：一是公司充分考虑现金质量与经营风险，主动调整、收缩工程端全屋定制子公司青岛裕丰汉唐的收入规模；二是公司销售结构或有较大变化，直接销售品牌授权费的业务比例或有所上升，导致收入规模下降。

Q4 利润下降主要由于信用减值与资产减值影响，加回后公司利润规模相当可观。根据公告，公司2024 年合计资产减值损失4.28 亿元，主要有2.79 亿坏账准备，同比增加约0.53亿元；以及1.31 亿商誉减值准备，同比增加1.37 亿元，2023 年商誉减值不足百万元。

坏账准备与商誉减值准备均主要来自青岛裕丰汉唐，即工程端全屋定制业务。我们测算单四季度公司集体信用减值损失1.9 亿元，商誉减值损失1.3 亿元，单季度对业绩影响约3.2亿元。加回两项重大减值后，公司Q4 利润仍然相当可观。

费用压缩效果较好，内部管理改善业绩。2024 年公司财务费用同比减少2083.39 万元，主要系报告期公司加强营运资金管理，流动资金充裕，利息支出减少，利息收入增加；2024年公司管理费用减少5414.06 万元，主要系公司加强内部成本管控以及股权激励减少导致。公司内控持续加强，内生改善带来业绩正面贡献。

主业稳增长、现金流稳定、分红率高三重价值不改，看好公司轻装上阵。人造板行业以轻资产OEM 运营为主，行业分散，市场空间大，近年正经历几大重要变化：家具厂渠道占比逐步提升，颗粒板占比逐步提升，线上渠道重要性逐步提升，几大变化一定程度上对冲了房地产销售的下行。人造板行业消费属性强，现金流表现好，OEM 为主轻资本开支，公司现金分红具备吸引力。

投资分析意见：受减值影响公司表观业绩下滑，但剔除减值后公司业绩仍然相对亮眼。建议从渠道结构持续调整、人造板发货量稳定增长、现金分红持续旺盛三个角度把握公司价值。由于减值影响业绩，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026 年实现归母净利5.9、7.8、9.5（前值7.7、9.3、10.8）亿元，维持公司增持评级。