甘李药业(603087)公：集采续约量价齐升 胰岛素出海进度领跑行业

　　投资逻辑

深耕胰岛素领域多年，三代胰岛素内资领军企业。公司为国内首家掌握产业化生产三代胰岛素的企业，2005 年甘精胰岛素率先获批上市，深耕三代胰岛素市场近20 年，目前产品全面覆盖长效、速效、预混三个胰岛素功能细分市场。24 年上半年胰岛素集采续约中，公司三代胰岛素产品获得三代胰岛素分量总额的37%，超越诺和诺德位居行业第一。

集采续约后行业进入新周期，量价齐升业绩基本盘底部反转。本次集采续约从报价结果看，公司胰岛素全系列产品报价较首次集采提升5~48%，其中核心品种甘精胰岛素报价提升34%。新价格体系自三季度开始逐步落地，公司24Q3 毛利率达78.1%，环比24Q2提升4.1%，预计25-26 年公司国内制剂业务毛利率分别为84.0%、83.9%。从报量看，公司获得集采协议量4686 万支，较上次集采增长1152 万支（+32.6%）。从竞争格局看，三大外资厂商需求量占比从首次集采的68%下降至本次续约的55%，加之礼来、诺和诺德本次全系列产品均以低顺位中标，按规则近50%标内份额将重新分配给高顺位企业。本次集采执行至2027 年底，新集采周期下内资企业市占率有望持续提升，公司存量业务将实现底部反转，预计24-26 年公司国内制剂业务收入分别为26.0/34.3/41.2 亿元。25 年1 月公司发布预增公告，预计24 年实现归母净利润6.0~6.5 亿元，同比增长76%~91%。

    　　胰岛素海外商业化进度行业领先，创新管线有望贡献业绩增量。

美国市场多家巨头企业近年来逐步下调胰岛素产品价格，低价类似药市场占比持续提升，首个甘精胰岛素类似药自2021 年上市以来目前市占率已超过10%。公司与山德士于2018 年签订商业和供货协议，约定由山德士进行药品在欧美市场的商业化推广。2023 年公司甘精、赖脯、门冬胰岛素上市许可申请陆续获得FDA\EMA 正式受理，三代胰岛素登录欧美市场进程行业领先。公司持续加深糖尿病治疗领域研发布局，目前已形成包含超长效GLP-1RA（两周给药一次）、GLP-1RA 口服制剂、胰岛素周制剂、双胰岛素类似物复方制剂的差异化布局，未来有望贡献业绩增量。

盈利预测与投资建议

预计公司2024-2026 年实现归母净利润6.41、11.01、15.12 亿元，同比增速88.6%、71.7%、37.4%，首次覆盖给予公司25 年30 倍PE估值，目标市值330 亿元，目标价54.95 元，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　产品销售推广不及预期的风险、国际化进度不及预期风险、研发进度不及预期的风险、限售股解禁风险。