兆易创新(603986)首次覆盖报告：AI+国产替代双驱 NOR+MCU龙头再启航

公司：国内领先的多品类综合芯片供应商。

公司2005 年成立，产品包括存储器、32 位通用型MCU、传感器、模拟产品及整体解决方案。公司是全球排名第一的Fabless Flash 供应商，NOR Flash市场占有率全球第二、中国第一，累计出货量超237 亿颗。公司产品广泛应用于工业、汽车、消费电子、物联网等领域。

    产品：国产NOR & MCU 双龙头。

存储：全球排名第一的Fabless Flash 供应商。

存储器是公司的核心业务和主要收入来源，公司专注利基市场，SPI NORFlash 领域，产品容量覆盖 512Kb 到 2Gb，在中高端消费电子市场具备优势；SPI NAND Flash 领域，在消费电子、工业、通讯、汽车电子等领域实现全品类覆盖；利基DRAM 领域，三大原厂逐步退出利基市场，竞争格局持续优化，公司DDR3、DDR4 两条产品线多个产品型号放量。

MCU：国内排名第一的 32 位 Arm通用型 MCU 供应商。

公司 GD32 MCU 产品已成功量产 51 个产品系列、超过 600 款产品，实现对高性能、主流性、入门级、低功耗、无线、车规、专用产品的全面覆盖，至 2023 年底 MCU 产品累计出货已超过 15 亿颗。

    行业：AI 云侧&端侧持续发展，存储需求高增。

半导体开启新一轮上行周期，存储需求高增。根据SIA 报告，2024 年全球半导体销售额达到 6276 亿美元（yoy+19.1%）；AI 推动存储需求高增，存储芯片销售额达到 1651 亿美元（yoy+78.9%）。

国产替代进程持续推进。2024 年12 月，BIS 修订《出口管理条例》，新增HBM 出口管制，修订HBM 管控的技术参数，目前所有在售的HBM 产品均受限，倒逼中国存储产业加速自主化进程。

云侧：算力升级推高DRAM 需求。根据IDC，全球AI 基础设施市场高速增长，预计到2028 年市场将超过1000 亿美元。AI 应用场景需要处理大量的数据和复杂的计算任务，GPU 对DRAM 的需求量显著增加。 2024 H1 存储支出同比增长36%，其中56%的支出来自云部署。

端侧：AI 硬件迭代加速NOR 扩容。1、ASP 或上涨：Counterpoint 预测智能手机ASP 从2024 年365 美元增至2025 年385 美元，Canalys 预测AI PC 溢价达10%-15%，高端机型占比提升直接拉动大容量NOR Flash 需求。2、算力与存储协同升级：AI 对SoC 的NPU/GPU 性能提出更高要求，驱动NORFlash 向高带宽、低延迟方向迭代，以满足代码存储与快速启动需求。

    三大战略布局锚定利基市场。

    布局定制化存储业务。控股子公司北京青耘科技有限公司聚焦定制化存储解决方案，以满足IoT、智能终端等场景的非标准化接口存储需求。

NOR 全球第二，端侧AI 加速市占率突破。国际大厂逐步退出中低端NOR市场，公司凭借成本优势和技术迭代，NOR 市场份额全球第二。短期看，AI 手机/PC 放量直接拉动NOR 用量；长期看，XR、AI 眼镜等新兴场景叠加汽车电子放量打开增量空间，公司市场份额或进一步提升。

DRAM 业务深度绑定长鑫存储。2025 年上半年公司预计从长鑫采购代工DRAM 产品5.89 亿元，2024 年实际采购9.22 亿元（未经审计），合作规模持续扩大。兆易创新通过与长鑫存储深度合作，突破海外供应链限制，提升利基型DRAM 国产化率。

    盈利预测、估值与评级

盈利预测：预计公司 2024-2026 年收入分别为73.49/ 93.33/ 112.00 亿元，同比增长27.6%/ 27.0%/ 20.0%；净利润分别为10.91 /16.09 /20.45 亿元，同比增长577.2%/ 47.5%/ 27.0%；对应PE 分别为79/ 54/ 42 倍。

投资评级：我们选取北京君正、佰维存储、中微半导三家公司作为可比公司。

根据 Wind 一致预测，三家公司25/26 年PE 平均值为68/ 51 倍，兆易创新对应PE 为52/40 倍，低于可比公司平均值。考虑到公司作为国产NOR + MCU双龙头，持续受益于AI 应用落地和国产替代进程，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：研发与技术升级迭代风险，技术人才短缺或流失风险，外部环境不确定性导致的供应链风险。