普洛药业(000739)：原料药制剂短期承压 CDMO项目数量保持高速增长趋势

公司发布2024 年报：2024 年实现营业收入120.22 亿元，同比增长4.77%；归母净利润10.31 亿元，同比下降2.29%；扣非归母净利润9.84 亿元，同比下降4.09%。其中第四季度营业收入27.32 亿元，同比下降8.15%；归母净利润1.61 亿元，同比下降20.85%；扣非归母净利润1.53 亿元，同比下降22.81%。

24Q4 受业务环境变化收入承压，费用率提升影响利润。24Q4 原料药行业环境下产品价格下降、制剂集采续约导致原料药和制剂业务短期承压。24Q4 公司毛利率22.54%，同比+0.06pp，净利率5.91%，同比-0.95pp。费用情况：

24Q4 销售/管理/研发/财务费用率分别为8.8%/4.3%/6.4%/-3.7%，同比分别+1.1pp/+0.6pp/+1.6pp/-3.2pp，财务费用受益于汇兑收益为负，其余三费有所提升。

2024 年三大业务稳健经营，CDMO 具备α。

    　　CDMO：营收18.84 亿元，同比下降6.05%，毛利率 41.06%，同比-1.23pp，全年扣除特殊项目后CDMO 业务的销售与毛利保持增长。

项目数高速增加，已形成漏斗模型：2024 年公司报价项目1601 个，同比增长77%；进行中项目996 个，同比增长35%。其中，商业化阶段项目355 个，同比增长25%；研发阶段项目641 个，同比增长42%。API项目共116 个，同比增长40%；其中22 个已经进入生产商业化，15 个正在验证阶段，还有79 个API 项目处于研发阶段。公司已经与572 家创新药公司签订了保密协议，较上年末增加158 家。

原料药：营收86.51 亿元，同比增长 8.32%，毛利率14.79%，同比-2.59pp。API 业务整体稳中有进，核心业务的市场竞争力进一步加强，15 个产品月产量创历史新高。市场方面，战略品种市场份额得到逐步提升，多个产品销量创历史新高。报告期内，新增客户超过50 家，多个产品已产生稳定增量。

制剂：营收12.56 亿元，同比增长0.51%，毛利率 60.81%，同比+7.67pp，主要由于制剂的销售模式做了调整，同时生产效率有较大提升，综合成本下降使得毛利增长高于销售规模增长。

维持“强烈推荐”投资评级。我们认为随着CDMO 项目漏斗效应显现，公司未来的成长性将更多由CDMO 贡献，短期原料药和制剂外部环境扰动不改公司中长期竞争力。考虑到行业环境变化，我们调整公司盈利预测，预计公司25-27年归母净利润11.3、12.9、15.3 亿元，同比增加10%、14%、19%，对应当前PE16、14、12 倍，维持“强烈推荐”投资评级。

    　　风险提示：行业政策变动、药品研发注册、环保安全、市场竞争加剧、地缘政治等风险。