普洛药业(000739)：抗生素API及制剂短期波动 看好CDMO业务高成长性

　　投资要点：

事件：公司发布2024 年年报，2024 年实现营业收入120.22 亿元，同比增长4.8%；归母净利润为10.31 亿元，同比下滑2.3%，扣非归母净利润为9.84 亿元，同比下滑4.1%。

    　　24 年业绩短期波动，全年经营性现金流表现亮眼。

公司2024 年实现营业收入120.22 亿元（+ 4.8%）；归母净利润10.31 亿元（- 2.3%），单看Q4， 公司营业收入27.3 亿元，同比下滑8.2%；归母净利润为1.61 亿元，同比下滑20.9%，扣非归母净利润为1.53 亿元，同比下滑22.8%，业绩短期波动。分业务看，24 年原料药收入86.5 亿（+8.3%），毛利率15.0%（-2.6pct）；制剂收入12.6 亿（+0.5%），毛利率60.8%（+7.7pct）；CDMO 收入18.8 亿（-6.1%），扣除新冠大订单后保持增长，毛利率41.1%（-1.2pct）。2024 年公司经营活动产生的现金流净额12.1 亿元（+17.2%），显示较好经营质量。

CDMO 在手项目数持续高增长，看好25-27 年业绩兑现公司CDMO 收入18.8 亿（-6.0%），扣除新冠大订单后实现增长，凸显较强经营韧性。当前CDMO 项目结构已形成良好的“漏斗”模型，为CDMO 业务实现快速增长奠定了坚实的基础。2024 年公司报价项目1601 个，同比增长77%；进行中项目996 个，同比增长35%，其中，商业化阶段项目355 个，同比增长25%，包括人用药项目262个，兽药项目48 个，其他项目45 个；研发阶段项目641 个，同比增长42%。我们认为，公司CDMO 在手订单数快速增长在未来有望逐步兑现到业绩，看好CDMO 业务后续表现。

抗生素API 及制剂短期承压，原料药及制剂业务25 年有望前低后高受市场环境影响，公司抗生素原料药及制剂销售短期承压。原料药方面，预计抗生素原料药在25Q1-2 或仍面临压力，25Q3 之后行业格局有望进一步明朗，公司原料药业务25 年收入及利润兑现或呈现前低后高趋势。制剂方面，尽管24 年收入端受抗生素制剂销售影响增速放缓，但24 全年毛利率达到60.8%（+7.7pct），同比提升明显，未来随着公司制剂产品矩阵不断丰富，我们看好新品驱动下制剂业务表现。

    　　盈利预测与投资建议

考虑到公司原料药及制剂业务波动，我们调整公司2025-2026 年盈利预测，预计公司2025-2027 年归母净利润分别为11.5/13.3/15.6 亿元，归母净利润增速分别为12%/15%/17%（前次预测2025-2026 年归母净利润分别为13.4/16.3 亿元）。考虑到公司原料药-制剂一体化优势及CDMO 业务的高成长性，维持“买入”评级。

    　　风险提示

原料药价格下跌风险，安全生产事故风险，原料药及制剂销售不及预期，新品研发与推广不及预期，CDMO 订单获取不及预期