金徽酒(603919)：收入利润符合预期 毛利率有所优化

25Q1 公司收入/归母净利润分别同比+3.0%/+5.8%，省外增长发力，省内表现相对平稳，全年按经营目标稳步推进。省内进一步发力宴席市场，提升市占率，省外营销聚焦化、核心市场为主，推进环甘肃市场一体化建设。维持渠道健康度，稳扎稳打提升品牌势能，25 年费用率预计保持稳定，预计25-26 年EPS分别为0.82/0.91 元，对应25 年24x，维持“强烈推荐”评级。

事件：公司发布2025 年一季报，25Q1 公司实现营收11.08 亿元，同比+3.04%，实现归母净利润2.34 亿元，同比+5.77%，实现扣非归母净利润2.31 亿元，同比+4.30%。25Q1 销售收现11.8 亿元，同比-4.68%，Q1 末合同负债5.83 亿，环比-0.55 亿元，回款节奏略有放缓，保持渠道库存良性，业绩符合预期，25 年开局稳健。

高档酒增速延续，百元以下产品占比下降。分产品看，Q1 高档酒（300 元以上）营收2.45 亿元（同比+28.14%），占比升至22.35%，延续圈层化、年份化、定制化发展路径，品牌势能持续增强；中档酒（100–300 元）收入6.30 亿（同比+14.24%），占比提升至57.46%，百元以上依托柔和H3、年份18 年、28 年等核心单品，驱动量价结构升级；百元以下酒实现营收2.21 亿元（同比-31.72%），主要是去年4 月提价前星级系列回款高基数，今年星级系列占比下降，整体看Q1 产品结构进一步提升。

省外增长发力，省内表现相对平稳。分区域看，Q1 省内营收为8.57 亿元，同比+1.05%，增速放缓系四星去年高基数拖累增速，省内份额提升目标不变；省外营收2.38 亿元，同比+9.48%，省外营销转型调整成效显现，陕西市场调整后资源聚焦化，市场潜力进一步释放，华东和北方市场在探索期后以腰部核心市场为主加大投入，针对100-300 元大众价格带展开资源倾斜与营销投入。分渠道看，Q1 经销渠道收入10.35 亿，同比+2.83%；互联网渠道Q1 实现0.37 亿，同比+14.57%；直销（含团购）收入0.23 亿，同比-13.7%。

费用控制、产品结构优化，Q1 双轮驱动盈利改善。得益于结构优化、100元以上产品占比提升，25Q1 毛利率同比上升1.4pct 至66.81%，销售费用率同比-1.2pct，系精准管控费用支出，销售投放更加高效，管理费用率同比-0.9pct，系去年同期咨询和中介费用支出较多，Q1 所得税率同比+6.3pct，主要系递延所得税资产计提完后，导致所得税费用率提升。25Q1 实现归母净利率达21.09%，同比+0.5pct，实现扣非归母净利率20.89%，同比+0.3pct，降本增效有所成效，盈利能力提升。

    　　投资建议：毛利率有所优化，结构进一步升级，维持“强烈推荐”评级。

25Q1 公司收入/归母净利润分别同比+3.0%/+5.8%，省外增长发力，省内表现相对平稳，全年按经营目标稳步推进。省内发力宴席市场，提升市占率，省外营销聚焦化、核心市场为主，推进环甘肃市场一体化建设。维持渠道健康度，稳扎稳打提升品牌势能，25 年费用率预计保持稳定，预计25-26 年EPS 分别为0.82/0.91 元，对应25 年24x，维持“强烈推荐”评级。