云南白药(000538)：经营指标向好 利润创历史同期新高

公司公布1Q25 业绩：收入、归母净利、扣非归母108.4 亿元、19.3 亿元、18.9 亿元（+1%、+14%、+12% yoy），1Q25 归母净利润创同期历史新高。

我们看好云南白药持续做强主业，提质增效、稳步前行，维持“增持”评级。

    业务结构优化、经营指标向好、费用持续改善

1）1Q25 工业收入44.7 亿元（+7.6% yoy），工业毛利率68.3%（+1.8 pctyoy）；2）截至1Q25 公司应收票据及账款、存货分别为121.1、59.7 亿元（+12.6、-3.2 亿元 qoq）；3）1Q25 公司加权平均资产收益率达4.9%（+0.7pct yoy）,经营性现金流净额达7.14 亿元（+35.4% yoy），存货周转天数74 天（-1 天yoy），营业周期161 天（-4 天yoy）；3）1Q25 公司销售、管理、研发费用率分别为9.9%、1.4%、0.6%（-1.5pct、-0.1pct、+0.1pct yoy），综合费用率持续优化。

药品收入表现较好，健康品利润表现强韧，新兴事业部初露锋芒1）2024 年工业板块收入增长5%，其中药品BG 收入同比增长12%至69亿元（其中白药气雾剂收入同比增长26%至21 亿元），健康品BG 收入同比增长2%至65 亿元、利润同比增长8%（其中养元青收入同比增长30%至4 亿元）、中药资源BG 外销收入同比增长3%至18 亿元，我们预计工业板块收入2025 年维持5~10%增长；2）2024 年省医药公司收入246 亿元（+0.5%yoy）；3）2024 年新兴事业部快速成长，医疗器械事业部（疼痛理疗、贴敷、眼部护理）收入4 亿元（+61% yoy），滋补保健品事业部（三七系列）收入同比翻倍至1 亿元并首次实现盈利。

围绕中药+创新药，构建短、中、长期发展曲线我们看好公司不断丰富产品矩阵，持续提高竞争力：1）短期布局二次开发中药11 个、项目25 个，包括气血康、宫血宁二次开发、云南白药胶囊等；2）中期推进创新中药，打造云南白药透皮制剂明星产品，包括全三七片、附杞固本膏、贴膏剂等；3）长期布局创新药INR101（核药、IND）、INR102（核药、Pre-IND）、KA-1641（抗体、临床前）陆续进入临床申报阶段。

    维持“增持”评级

我们维持盈利预测，预计2025-27 年归母净利分别为52.7/58.3/64.4 亿元。

    给予公司25 年26 x PE（考虑到公司业务多元化较可比公司25 年24x 均值有所溢价），维持目标价76.82 元，维持“增持”评级。

    风险提示：消费环境弱于预期，药品经营环境不及预期。