海鸥股份(603269)：增长稳健依旧 回购彰显发展信心

事件：公司发布2024 年报及2025 年一季报。24 年实现收入15.99 亿元，同比增长15.81%，归母净利润9591.31 万元，同比增长13.08%；其中单四季度实现收入4.98 亿元，同比下降0.06%，归母净利润5,496.43 万元，同比增长15.12%，业绩符合预期。25 年一季度实现收入2.62 亿元，同比下降2.45%，归母净利润1,894.58 万元，同比增长47.02%。拟每10 股派发现金红利3.00 元（含税），每10 股转增4 股。

24 年净利率基本持平，25 年一季度毛利率上升明显致盈利能力明显提升。1）24 全年毛利率小幅上升，25 年一季度上升明显：24 年毛利率29.81%，同比上升1.10 个百分点；25 年一季度毛利率35.62%，同比上升10.00 个百分点。我们判断25 年一季度毛利率大幅上升主要系海外项目毛利率提升所致。2）24 全年费用率下降，25 年一季度上升明显：24 全年期间费用率20.63%，同比下降0.68 个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为6.45%、8.74%、2.99%、2.45%，同比分别下降2.32 、下降0.55 、上升0.20 、上升1.99 个百分点；25 年一季度期间费用率25.53%，同比上升4.63 个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为9.11%、11.49%、2.04%、2.89%，同比分别上升1.30 、下降0.49 、上升0.06 、上升3.76 个百分点。我们判断销售费用率上升主要是由于核电等领域业务开拓所致。

3）24 全年实际所得税率下降，25 年一季度大幅上升影响业绩：24 全年实际所得税率14.39%，同比下降4.53 个百分点；25 年一季度实际所得税率33.22%，同比上升14.06 个百分点。我们判断一季度实际所得税率大幅增长是由于子公司和母公司合并报表时收入确认不同步造成，全年看有回冲空间，大概率恢复至正常水平。4）24 全年净利率基本持平，25 年一季度上升明显：24 全年净利率6.39%，同比下降0.12 个百分点；25 年一季度净利率8.00%，同比上升3.23 个百分点。

在手订单逐步确认，预计后续营收将保持增长。公司24 年期末在手订单总计32.80 亿元，在手订单规模约是2024 年公司全年收入的2.1 倍。25 年一季报公司合同负债13.34 亿元，同比下降14.83%，环比增长8.87%。考虑公司订单确认周期普遍在1-2 年，预计后续营收将保持增长。

回购股份用于员工激励，体现公司未来业务发展信心，完善长效激励机制。公司计划自董事会审议通过之日起12 个月内使用自有资金和/或自筹资金6,000 万元~12,000 万元以集中竞价交易方式回购股份用于员工持股计划或股权激励，依照回购价格上限测算回购股份数量352.94 万股~705.88 万股，回购股份占总股本比例1.60%~3.20%。本次回购体现出公司未来业务发展的信心，建立健全公司长效激励机制。

盈利预测与估值。考虑公司在手订单充足以及核电、AI 液冷、氢能等的增长潜力，我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为1.09 亿元、1.27 亿元、1.51 亿元，对应4 月29 日股价PE 为23X、20X、17X，维持“增持”评级。