海澜之家(600398)：新渠道新业务持续布局 有望成为公司新增长点

25Q1 归母净利润同增5.46%。公司发布2024 年报及25 年一季报，公司2024 年全年实现营收209.57 亿元，同比-2.65%，实现归母净利润21.59 亿元，同比-26.88%；公司核心业务盈利能力有所改善，2024 年服装主业毛利率为46.07%，同比+0.21pct。从25 年一季度看，公司实现营收61.87 亿元，同比+0.16%，实现归母净利润9.35 亿元，同比+5.46%，营收及利润增速均呈改善趋势。

新渠道、新业务及线上渠道驱动公司营收增长。分品牌看，海澜之家系列利润率持续改善，2024 年毛利率为46.54%，同比+1.33pct，25Q1 毛利率为49.25%，同比+2.85pct；在京东奥莱及阿迪达斯FCC 业务并表后，公司其他品牌获得增长新动能，其中，2024 年实现营收26.68 亿元，同比+32.38%，25Q1 实现营收7.43 亿元，同比+100.22%，公司新业务顺利落地，有望成为公司业绩增长的新驱动力。分渠道看，公司布局线上业务逐步收获成效，2024 年线上营收达44.19 亿元，同比+35.63%，25Q1 线上营收达10.14 亿元，同比+19.76%。

阿迪下沉渠道及京东奥莱有望成为公司增长新引擎。斯搏兹主业为代理Adidas、Nike、Puma、Asics 等国际品牌在中国市场的拓展及零售业务，且近期正着手帮助Adidas 及Adidas Neo 开拓国内低线市场，成为斯搏兹控股股东或将助海澜之家切入运动服饰零售业务。同时，公司与京东合作布局奥莱线下渠道，通过上海海澜持有上海京海奥特莱斯商业发展有限公司65%的股权，与京东合作运营奥莱渠道，并于2024 年9 月在无锡海澜飞马水城开出京东奥莱首家线下门店。据京东奥莱微信公众号，近期京东奥莱安徽合肥、山西晋中等6 店齐开，渠道仍处于快速扩张阶段。

盈利预测与评级：公司深耕男装主业多年基本盘稳固，未来有望在线上及直营渠道营收占比提升驱动下实现营收及利润双升，且有望在夯实现有海外市场基础上进一步扩大海外市场覆盖范围，并通过入股方式切入运动零售及京东奥莱渠道，业绩增长新驱动较多。我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别26.24 亿元/28.90 亿元/31.72 亿元，同比分别增长21.57%/10.12%/9.75%。我们持续看好公司在男装赛道的品牌竞争壁垒、渠道覆盖广泛等特性以及硬折扣渠道的布局，维持“买入”评级。