李子园(605337)：成本下降带来利润率提升 新品拓展可期

2025Q1 归母净利润同比+16.2%，维持“增持”评级公司披露2024 年年报及2025 年一季报。2024 年收入14.2 亿元，同比+0.2%；归母净利润2.24 亿元，同比-5.6%；2024Q4 收入3.5 亿元，同比+2.4%；归母净利润0.67 亿元，同比+39.0%。2025Q1 收入3.2 亿元，同比-4.3%；归母净利润0.66 亿元，同比+16.2%。考虑到行业终端需求较弱，我们下调2025-2026 年盈利预测为2.48、2.74（前值2.74、3.23）亿元，并新增2027 年盈利预测为2.99 亿元，EPS 为0.63、0.69、0.76 元，当前股价对应PE 为19.7、17.8、16.3 倍。公司是中性含乳饮料龙头，自华东向全国稳步扩张，维持“增持”评级。

2025Q1 含乳饮料收入承压，电商渠道表现持续亮眼（1）分产品看，2024/2025Q1 含乳饮料营收同比分别-1.92%/-6.25%，终端需求承压。（ 2 ） 分区域看， 2024 年华东、华中、西南、西北区域同比分别-0.6%/-12.2%/+3.5%/+3.9%；2025Q1 同比分别-8.1%/-6.7%/+0.7%/+46.0%，2025Q1西北区域增速亮眼；同时，2024/2025Q1 电商渠道同比+90.5%/+58.9%，表现持续亮眼，公司精细化运营传统货架电商，不断提高复购率。

毛利率大幅提升优化盈利能力，全年净利率有望提升公司2024Q4/2025Q1 归母净利率19.0%（YoY+5.0pct）/20.7%（YoY+3.6pct），盈利能力明显增强，主因毛利率有较大幅度提升，2024Q4/2025Q1 毛利率38.6%（YoY+4.5pct）/42.8%（YoY+4.6pct），主要是原材料价格下降所贡献。同时，2024Q4/2025Q1 销售费用率同比分别-3.7pct/-0.1pct，进一步提升盈利能力。

新品拓展可期，2025 年利润率有望稳中略升展望2025 年，公司继续优化主业产品结构布局，同时通过针对性产品、提升经销商积极性、开拓新渠道等进行渠道拓展。2025 年公司推出了“VitaYoung 活力维他命“维生素水新品，定位功能饮料赛道，新品拓展可期。盈利能力方面，得益于原材料成本锁定与销售费用缩减，预计净利率仍将稳中略升。