太阳纸业(002078)：业绩符合预期 Q2有望继续上行

　　事件描述

    　　2025Q1 公司实现收入/归母净利润/扣非净利润98.98/8.86/8.83 亿元，同比-3%/-7%/-7%事件评论

2025Q1 得益于文化纸提价带来吨盈利环比改善，2025Q1 业绩环比2024Q4 提升2 亿+，但2025Q1 文化纸市场价较2024Q1 平均低300-400 元，故2025Q1 文化纸吨盈利和整体业绩同比略降。

分业务来看，2025Q1 除溶解浆受搬迁影响销量下降之外、其余产品销量平稳或略增、文化纸吨盈利环比改善明显。

文化用纸: 估计非涂布文化纸和铜版纸销量同、环比略有增加（个别箱板纸产线转产文化纸），吨盈利环比提升明显（2024 年11 月起累计提价落地300+元，且公司持续推进降本，如浆种之间替代但保障纸品品质），同比略降（主因2024Q1 文化纸价高于2025Q1），铜版纸盈利水平略高于非涂布文化纸；箱板纸: 估计销量同、环比变化不大，吨盈利山东基地平稳且表现最好，广西基地和老挝基地略有改善，Q1 箱板纸市场价小幅震荡，原材料价格趋势一致；溶解浆: 估计销量同比有所下降（主因产线搬迁），市场价维持，吨盈利保持较优水平；生活用纸: 估计销量同、环比增加，源自新产能释放，吨盈利相对稳定；外售化学浆和化机浆: 估计经营情况平稳。

    　　 后续展望：文化纸因招标单刚需支撑价格波动不大、北海溶解浆开工后Q2 业绩有望进一步上行。

行业层面，近日外盘阔叶浆报价560 美金（较前次报价下跌70 美金，环比下跌11%），本轮降价产业内已有预期（3 月下旬纸浆周谈判不畅，海外浆厂提价受阻），内盘阔叶浆2 月高点5000+元（对应约610 美金），后持续下跌至目前约4400 元（对应约540 美金），内盘浆的价格调整早于外盘；市场担忧浆价下跌影响纸价，截至目前，受文化纸招标订单刚需支撑，主流双胶纸、铜版纸吨价自3 月高点回落150 元左右。

公司层面，预计Q2 文化纸基本稳定；北海溶解浆规划开工（由山东搬迁而来），预计环比增加销量和利润；此外，山东基地箱板纸Q2 起部分替代美卡的销量增加，优化盈利结构；上述因素有望带动Q2 利润环比上行。

太阳2025 年新产能重心在南宁一期剩余部分（100 万吨箱板纸和15 万吨生活用纸）以及南宁二期（40 万吨特种纸，配套15 万吨化机浆和35 万吨漂白化学浆），同时兖州颜店3.7 万吨特种纸计划2025 年4 月投产；2026H1 颜店二期特种纸项目计划投产。

看 好2-3 年行业迎来一轮大的上行周期，行业新产能投放在2025H1 前基本投完，2026-2027 年行业基本没有新增产能，伴随需求复苏，浆&纸涨价预期明确。且太阳老挝林地资源持续兑现， 太阳收益空间广阔。预计2025/2026/2027 年公司归母净利润36.6/40.6/42.1 亿元，对应PE 为11/10/9 倍。

    　　风险提示

1、行业新产能大幅增加；2、原材料价格大幅波动。