传音控股(688036)：经营趋势有望向上恢复 看好新市场成长+端侧AI大趋势

　　事件：公司发布2024 年报和25 年一季报：

    　　1）2024 年：营收687.2 亿元，yoy+10.3%，归母净利润55.5 亿元，yoy+0.2%，扣非归母45.4 亿元，yoy-11.5%。

2）24Q4：营收174.6 亿元，yoy-9.4%，qoq+4.6%，归母净利润16.5 亿元，yoy-0.4%，qoq+56.5%，扣非归母12.9 亿元，yoy-20.4%，qoq+57.7%。

3）25Q1：营收130.0 亿元，yoy-25.5%，qoq-25.5%，归母净利润4.9 亿元，yoy-69.9%，qoq-70.2%，扣非归母3.4 亿元，yoy-74.6%，qoq-73.5%。

24 年智能机销量全球第四，看好拉美/东南亚/中东等新市场成长。根据IDC 数据，24年公司全球智能手机出货约1.07 亿部，yoy+12.7%，全球智能手机市占率8.6%，排名全球第四。分市场来看，24 年公司稳居非洲、巴基斯坦和孟加拉第一，非洲/南亚以外市场手机销量同比增速超20%。未来拉美/东南亚/中东等新市场仍有较大增量空间，后续有望通过渠道开拓&精细化运营实现扩张。

25Q1 利润承压，新机发布有望带动经营趋势向上恢复。25Q1 受产品去库影响，公司智能机出货量约2100 万部，同环比均有所下滑，毛利率19.3%，yoy-2.9pct，qoq-1.1pct，叠加费用相对刚性，导致利润承压。目前公司去库已结束，伴随25Q2新机发布，出货量和毛利率有望恢复，叠加新市场渠道拓展，趋势有望向上发展。

有望深度受益端侧AI 确定性趋势。公司持续推进端侧AI 布局，有望深度受益Deepseek 等开源模型性能提升、成本下降趋势：1）AI 提高产品力，25 年2 月传音infinix 品牌宣布接入满血版Deepseek-R1；2）赋能移动互联业务发展，打开远期想象空间。此外，公司积极布局AI 新终端，25 年3 月公司发布AI 眼镜TECNO AI Glasses以及AI+AR 眼镜TECNO AI Glasses Pro（单绿双目衍射方案）。

投资建议：结合一季度业绩我们适当调整盈利预测，预计公司2025-27 年实现归母净利润58.1/67.9/80.5 亿元，（对应2025-26 年前值为65.6/75.6 亿元），对应PE 估值15/13/11 倍，维持“买入”评级。