海天味业(603288)：持续释放改革红利 一季度业绩稳健

　　核心观点

公司Q1 业绩相对高基数下完成稳健增长，调味品收入实现双位数增长，顺利开门红。分产品，酱油、酱、蚝油、其他产品在Q1 分别增长8.20%、13.95%、6.10%、20.83%，餐饮需求相对疲软背景下，延续Q4 好增长态势，彰显龙头韧性。公司毛利率进一步优化，带动归母净利率提升1.54 pcts。展望全年，随着消费刺激政策落地，餐饮行业有望复苏，海天有望进一步提升份额。

    　　事件

公司公布2025 年一季报

    　　一季度，公司实现营收83.15 亿元，同比增长8.08%；归母净利润22.02 亿元，同比增长14.77%；扣非归母净利润21.47 亿元，同比增长15.42%。

    　　简评

南部、东部市场表现较强，一季度业绩亮眼

一季度，公司调味品收入79.82 亿元，同比增长10.33%，部分春节备货前置四季度背景下，延续双位数增长态势。分产品来，三大主力品类中，酱油、酱、蚝油、其他产品在Q1 收入分别为44.20亿元、9.13 亿元、13.60 亿元、12.89 亿元，分别同比增长8.20%、13.95%、6.10%、20.83%，其他品类延续较强增长态势。分渠道来看，线下稳健增长8.95%至75.65 亿元，线上收入4.17 亿元，同比增长43.20%，公司多元化渠道开拓效果显现。分地区来看，东、南部、中部、北部、西部区域收入分别为16.40 亿元、15.68亿元、17.64 亿元、19.84 亿元、10.26 亿元，分别同比增长14.17%、16.13%、7.90%、5.76%、9.44%，华南、华东核心市场表现强势，且新增经销商，市场份额持续提升。公司渠道仍持续拓展，至Q1末，总经销商数量已经达到6668家，单季净减少39 家。

    　　毛利率优化，净利率提升

公司Q1 毛利率为40.04%，同比提升2.73pcts，主要受益于大宗原材料的价格有所下降，提质增效效果显现。费用方面，公司Q1 销售/管理/研发/财务费率同比变动分别为5.91%（+0.41pcts）、1.89%（+0.28pcts）、2.25%(-0.16pcts)、-1.14%（+0.19pcts）。最终公司Q1 净利率同比提升1.54 pcts 至26.49%。

内部变革再塑竞争力， 公司持续高质量增长可期当前调味品行业竞争日益加剧，而下游市场需求正朝多元化趋势演变，更多元立体的消费者触达渠道开始涌现，针对细分人群、细分场景、细分渠道的需求洞察能力和响应能力成为调味品企业挖掘市场增量的核心竞争力。

公司作为行业龙头企业，短期经历经营阵痛后加速内部调整，以消费者需求为起点，产销端同步推进系统性变革。产品方面，围绕用户对质价比及健康便捷的需求，加快一系列新品的推出；渠道端则在强化原有渠道网络基础上，加强在电商、团购、工业等渠道的拓展力度；同时，引入数字化技术进一步提升内部运营效率，不断打磨精益运营能力。

盈利预测：我们预计公司2025-2027 年实现收入296.01、326.88、360.49 亿元，实现归母净利润69.72、77.91、86.98 亿元，对应 PE 为33.44x、29.92x、26.80x。

风险提示：1）大豆等原材料价格上涨风险：调味品行业生产成本中直接材料占比较高，大豆等大宗农产品价格近年来波动较大，对公司盈利造成较大影响，如后续原料价格仍进一步上行，对公司业绩将带来不利影响。2）食品安全风险：调味品在生产生活中使用频率较高，使用范围广，直接关系人们的饮食健康，若出现相关食品安全事件，将降低公众对公司产品的信任度，对公司业务经营造成重大不利影响。3）需求恢复不及预期风险：

当前公司经营仍受制于下游需求的恢复进程，若需求恢复不及预期，短期内公司经营业绩仍将面临一定压力。