今世缘(603369)：Q2环比改善 省外表现优异

　　事项：

公司发布2026年半年度报告，2026年上半年实现营业收入64.35亿元，同比-7.41%；归母净利润20.82亿元，同比-6.60%；26Q2实现营业总收入21.13亿元，同比+14.11%；归母净利润6.97亿元，同比+19.17%。

    　　平安观点：

省内持续深耕，省外表现优异。2026年上半年公司，公司坚持省内夯实基本盘、省外培育新增长极。分地区看，省内实现营收56.68亿元，同比-9.36%，其中淮安、南京、苏南、苏中、盐城、淮海大区营收分别为11.76亿元、14.57亿元、5.97亿元、11.55亿元、7.64亿元、5.18亿元，同比分别-4.05%、-16.89%、-17.89%、+3.50%、+1.39%、-23.50%；省外实现营收6.73亿元，同比+7.18%，省内、省外收入占比分别为89.4%、10.6%。

完善分品牌运作，国缘守护品牌价值。公司持续深耕品牌分层，国缘V系列深耕高端圈层守护品牌价值；国缘开系锁定江苏 300-600 元主流价格带守住市场份额；国缘淡雅深化消费者沟通实现持续放量；今世缘聚焦喜庆品牌标签稳住基本盘；高沟品牌以正能量人文内容塑造品牌“标样精神”。2026年上半年，特A+类、特A类、A类、B类、C类D类、其他分别实现营收37.43亿元、23.07亿元、1.82亿元、0.77亿元、0.30亿元、0.03 亿元， 同比分别为-13.19% 、+3.36% 、?21.80% 、+0.57% 、+12.07% 、+9.41% ， 收入占比依次为59.02% 、36.38% 、2.86% 、1.22%、0.47%、0.05%。

销售费用率有所收缩，合同负债环比回落。26 H1销售费用9.33亿元，同比-9.43% ， 销售费用率14.5% ， 较2025 全年（ 23.1% ） 及26Q1（14.8%）持续优化。管理费用1.84亿元，同比-12.55%，管理费用率2.87%，较26Q1进一步下滑。H1末合同负债8.42亿元，较1季度末的15.60亿元有所回落。

公司保持战略定力，维持“推荐”评级。面对严峻复杂的经营环境变化，公司保持战略定力，坚守“省内持续深耕，省外周边突破”市场营销战略，深化卓越绩效管理模式运用，紧扣“向新奋进，向质图强”工作主线，统筹市场开拓、可持续发展、生产智造、人才梯队建设等重点领域，多项核心工作取得阶段性实效。我们维持2026-28年归母净利预测为26/28/31亿元，维持"推荐"评级。

风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响白酒板块复苏。3）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价，对行业造成不良影响。