中联重科(000157)：“产业梯队+海外业务”转型升级 业绩有望进入新一轮上行通道

　　事件：中联重科发布2025 年一季报，公司实现营业总收入121.17 亿元，同比+2.92%，实现归母净利润14.1 亿元，同比+53.98%，业绩实现高速增长。

受益于β筑底复苏，公司收入表现企稳。根据工程机械工业协会，2025 年Q1，挖机销量6.14 万台，同比+22.83%，其中内销同比+38.25%，出口同比+5.49%；起重机销量1.29 万台，同比-2.36%，其中内销同比-5.45%，出口同比+4.8%；土方机械复苏加速，且景气度逐步蔓延至其他品类。公司层面，内需降幅收窄，国际化及战略新兴业务贡献增长下，单季收入连续3 个季度下滑后企稳回升；后续国内市场景气预期向好背景下，看好公司收入表现进一步回暖。

盈利能力显著提升，业绩弹性较好释放。2025 年Q1，公司实现毛利率、净利率28.67%、12.51%，同比+0.21pct、+3.84pct，净利率达2021 年Q3 以来高点；期间费用率合计17.74%，同比-0.02pct，其中管理、财务费用率下降明显，同比-0.42pct、-1.18pct；整体降本控费成效向好，净利率提升明显主要系中联智慧产业城相关的资产处置收益达5.58 亿元。展望全年，除政府补助以及资产处置收益外，公司2024 年全年股份支付费用达8.66亿元，2025 年预计支付压力缓解，经营持续改善、非经因素向好下，看好公司全年业绩弹性持续恢复。

产业梯队接力发展，扎实推进海外业务扩张。经历过去数年布局，公司产业结构不断优化，构建了传统优势产业与新兴产业协同融合、竞相发展的良好格局，其中前者以混凝土、工起、建起为主，国内地位稳固的同时，海外业务规模持续提升、2024 年出口收入同比超+35%；后者以土方、高机、农机为主，其中：

①土方：补齐超大挖、小微挖产品谱系，实现1.5～400 吨吨位全覆盖，国内聚焦矿山场景深度开发，海外整合研发、供应链及渠道等优势资源，2024 年出口收入同比超+27%，全球布局成效显现；②高机：国内中小客户市场占有率位居第一，超高米段臂式产品及关键技术达到国际领先水平，长臂架产品在欧洲、美洲、亚太地区实现规模化出口，2024 年收入同比+19%，发展活力强劲；

③农机：推进升级统型与提质增效，产品全面高端化、智能化、绿色化，烘干机稳居国内行业首位，小麦机稳居行业第二，拖拉机增长显著，2024 年收入同比超+122%，实现规模效益双突围；2025 年公司计划进一步强化落实产业梯队发展战略，全力构建具有中联特色的海外业务体系，助力公司实现转型升级大跨越。

投资建议：我们预计公司2024-2026 年的收入分别为530.3、625.2、737.9 亿元，增速分别为16.6%、17.9%、18%；净利润分别为49、61.2、76 亿元，增速分别为39.2%、24.8%、24.2%；对应PE 分别为14.2X、11.4X、9.2X。国内市场有望由结构性景气升级为全面景气背景下，公司内销业务有望受益，同时出口预计持续向好增长，看好公司2025 年收入与业绩的恢复弹性；给予“买入-A”的投资评级，6 个月目标价为9.22 元，相当于2025 年16.5X 的动态市盈率。

    　　风险提示：内需复苏不及预期、新兴业务拓展不及预期、海外业务拓展不及预期、全球宏观经济波动风险、贸易摩擦加剧风险。