赛力斯(601127)：高端化支撑下盈利能力亮眼

投资要点：4 月30 日公司发布2025 年一季报，2025Q1 实现总销量6.8 万辆，同比-40.1%，其中根据中汽协数据，问界系列2025Q1 总销量4.5 万辆，同比-45.7%，环比-53.1%；2025Q1实现总收入191.5 亿元，同比-27.9%，环比-50.3%；归母净利润7.5 亿元，同比+240.6%，环比-60.8%。

销量结构改善下25Q1 毛利率表现亮眼。2025Q1 受2024Q1 问界M7 高销量基数、智界R7 推出后对问界M7 造成一定销量分流、一季度行业需求较弱影响下，M7 销量同比下滑明显，占问界系列总销量比例39.6%，同比-44.0pct；与之相对，问界M9 销量占比提升至51.4%，同比+38.5pct。盈利能力更强的M9 销量占比提升下，25Q1 毛利率上升至27.6%，同比+6.1pct。尽管25Q1 销量环比下滑，但销量结构改善为高端车后，公司毛利率环比仅下滑1.1pct。25Q1 公司收入下滑，费用率对应上升（销售+管理+研发费用率合计同比+4.7pct，环比+2.7pct），但毛利率同比提升下，25Q1 净利率实现3.87%，同比+3.54pct，环比+0.42pct（环比上升主要由于公司24Q4 一次性计提费用影响）。

高端化仍为公司最重要标签，奠定2025 年增长基础。我们预测2025 年中国20 万元以上乘用车市场高阶自动驾驶汽车总销量有望达到223 万辆，相对2024 年111 万辆增加112万辆，同比+100.5%，公司作为智能化第一梯队有望深度受益。4 月16 日新车问界M8上市后两周大定突破6 万辆，高端化仍为公司最重要的标签，亮眼的大定数据也奠定问界M8 高月销的基础。

机器人业务为今年重点发力方向。公司持续布局机器人领域，3 月17 日，重庆凤凰技术有限公司成立，法定代表人为朱乾勇，注册资本达5000 万元，由赛力斯全资持股；3 月22 日，赛力斯发布的2025 春招岗位显示，博士岗位包含“具身智能大模型工程师”。同时公司已作为重庆首批具身智能机器人项目入选企业，有望在机器人领域实现厚积薄发。

盈利预测及估值。公司为豪华品牌新势力，旗下问界系列主打中高端新能源市场，公司智驾能力已成国内第一梯队，深度受益智驾浪潮，M8 大定数据亮眼，同时机器人业务有望取得突破。考虑到行业竞争加剧，近期燃油车集体降价争夺市场份额，我们下调2025-2027年年收入预测由1843/2080/2297 亿元至1686/1981/2176 亿元；下调2025-2027 年归母净利润预测由93/118/131 亿元至87/111/122 亿元，维持“买入”评级。