中远海控(601919)：美线运价相对稳健 关注关税后续进展

　　公司近况

近期美线运价稳健上行，上周（5 月9 日）美西/美东运价为2,347/3,335 美元/FEU，周环比+3.3%/+1.6%，较3 月下旬低点+25.4%/+16.4%。尽管关税摩擦以来（4 月份）美线货量下降，但运价仍保持相对稳健，我们认为反映出供给端船东较为灵活的运力控制能力，而后续若因关税政策或库存变化带来需求端扰动，运价或有进一步上行可能。

高长协价带动公司一季度盈利超预期。1Q25 公司实现归母净利润116.95亿元，同比+73.12%，环比+6.5%，1Q25 业绩好于我们预期，主要因公司实现运价好于我们预期。尽管一季度即期运价有所回落，但长协价仍坚挺，1Q25SCFI运价同环比-12.3%/-21.9%，欧线/美西线运价同比-26.0%/-22.5%，而CCFI欧线/美西线分别同比-4.9%/+7.1%。1Q25 公司实现集装箱货运量6.48 百万TEU，同环比+7.5%/+6.1%，其中跨太平洋货量同比增长16.2%，反映美线货量需求强劲，亚欧航线货量同比-3.1%。

    　　评论

关税摩擦（4 月份）以来美线货量有所下降，但船公司通过停航和运力调整方式仍保持美线运价相对稳定，后续建议关注关税政策及美线货量变化。

受美国关税影响，4 月份以来美线货量有明显下滑（见图2），但美线运价仍保持相对稳健（5 月9 日美西线运价环比+3.3%），我们认为主要因船东进行停航和运力调度（根据Alphaliner，4 月美线运力环比下降2.1%）。根据美国零售商协会预测，美线货量或进一步下行，2025 年5 月/6 月美国港口集装箱进口量同比下滑20%/27%。我们建议持续跟踪后续美线货量及关税政策变化，若后续美国库存降至低水平或因关税反复带来终端需求变化，牛鞭效应下美国供应链库存需求或集中增长，带动货量需求超预期改善，当前运力供给下运价有上行可能。

长协有望为公司盈利提供支撑，当前位置股息具有吸引力。尽管一季度即期运价表现较弱，但公司仍实现超市场预期盈利，我们认为可以看出今年较高的长协价能为全年盈利提供支撑。若按照当前盈利预测与50%分红率假设，公司2025 年A股股息率为5.8%，H股股息率为7.5%，具有吸引力。

    　　盈利预测与估值

我们维持2025 年及2026 年盈利预测不变，当前A股股价对应8.6 倍/11.4倍2025 年/2026 年市盈率，H股股价对应6.7 倍/8.7 倍2025 年/2026 年市盈率。维持跑赢行业评级和目标价不变，A股目标价对应9.4 倍/12.4 倍2025 年/2026 年市盈率，较当前股价有9.3%上行空间，H股目标价对应7.9 倍/10.2 倍2025 年/2026 年市盈率，较当前股价有16.6%上行空间。

    　　风险

    　　政策不确定风险、地缘政治变化风险、全球经济增速下行。