华光环能(600475)：工程业务承压拖累业绩 氢能订单实现突破

　　事件：公司发布2024年年报和 2025年一季报

公司2024 年实现营收91.13 亿元，YoY-13.31%；归母净利润7.04 亿元，YoY-4.98%；扣非归母净利3.88 亿元，YoY-24.00%。毛利率为19.18%，同比上升0.86Pct。公司24Q4 实现营收18.81 亿元，同比-33.03%；归母净利润2.23 亿元，同比-1.34%；扣非归母净利1.59 亿元，同比+510.88%。毛利率为30.97%，同比上升11.49Pct。

公司25Q1 实现营收19.65 亿元，YoY-32.25%；归母净利润1.29 亿元，同比-30.77%；扣非归母净利1.17 亿元，同比-35.23%。毛利率为20.34%，同比上升4.26Pct。

    　　业绩短期承压，主要系电站和市政工程业务承压和Q1 季节性影响

收入端看，公司25Q1 营收同比下滑32.25%，主要系公司电站工程及市政工程业务收缩，营收下降，另外锅炉产品因出货季节性波动导致当期收入减少。利润端看，公司25Q1 扣非归母净利润同比下滑35.23%，主要系公司参股企业约克空调分红减少3000 万，高佳太阳能亏损等导致投资收益同比减少3600 万，以及工程业务收入下降导致利润减少。

    　　氢能实现订单突破，有望成为未来新增长点

2024 年，公司1500Nm3/h 碱性电解槽产品正式下线，在产氢压力方面达到行业最高水平，填补国内空白。2024 年，公司建设完成首期500MW规模的制氢设备智能化生产基地，同时签订了上海联风2×100Nm3/h订单并中标目前全球最大体量的绿色氢氨醇一体化项目——中能建松原氢能产业园项目中部分制氢设备及系统，在氢能实际落地应用方面实现突破。公司持续入围中能建2025 制氢项目短名单，行业认可度高。

2024 年以来，国家层面出台多项氢能鼓励政策，当前电解槽已公开招标量1.77GW，178 万m?/h、约1400 余套电解槽将陆续迎来招标。公司技术领先，有望伴随渗透率提升持续受益。

    　　投资建议

我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为8.19/9.00/10.08 亿元，对应PE11/10/9x，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　火改需求不及预期；电解槽设备需求不及预期；原材料价格波动风险。