美诺华(603538)：业绩预告靓丽 GLP-1创新管线未来可期

事件：公司发布2025 年半年度业绩预增公告，预计2025 年半年度实现归母净利润4600-5200 万元，同比增长142.84%-174.52%，扣非净利润3062.52-3662.52 万元，同比增长55.80%-86.33%。

分季度，公司2025 年Q2 预计实现归母净利润2477.83-3077.83 万元，同比增长405.68%-528.13% ， 环比增长16.76%-45.03% ， 预计实现扣非净利润1400.28-2000.28 万元，同比增长1709.51%-2399.17%，环比增长-15.76%-20.34%。

利润超预期高增，原料药业务筑底企稳，海外大客户订单持续兑现，制剂业务快速发展。我们预计公司利润、现金流明显提升主要由于制剂板块新建产能释放，海外大客户新增订单持续催化，原料药业务结构性改善，产能利用率持续提升，西格列汀等非沙坦高毛利产品快速放量所致。预计伴随着制剂业务快速发展，原料药新品不断放量，CDMO 项目商业化订单节奏落地，美诺华主业有望进入快速发展期。

分业务：1）原料药：沙坦类API 止跌企稳，专利悬崖有望拉动特色原料药进一步放量。产品方面，沙库巴曲缬沙坦钠片于2025 年6 月获批，达格列净片、恩格列净片和富马酸丙酚替诺福韦片的原料药的注册审评转A，具备“原料药制剂一体化”生产销售潜在优势。产能方面，浙江美诺华“年产520 吨原料药一期项目”部分车间已正式投产，宣城美诺华二期扩建项目启动，新产能逐步落地，为API 制剂一体化战略提供产能保证。2）制剂：2024 年整体制剂业务增长达88.10%，天康药业营收增长51%，未来2 至3 年在客户转移验证项目有序进入商业化叠加公司自研制剂逐步放量催化下，制剂业务有望持续稳健增长。CDMO：默沙东动保业务新阶段，未来可期。MSD一期项目稳步推进，二期项目3 个大产品均已启动开发。

口服GLP-1 产品JH389 亮相2025 中国肠道大会，有望撬动广阔市场。公司与密歇根大学签订战略合作协议的JH389 项目已于2025 年6 月取得肥胖动物模型的积极数据，并在中国肠道大会主题汇报和分享。JH389 核心是通过基因工程改造益生菌，使其在肠道内持续分泌GLP-1 类似物，构建起一个"活体药物工厂"，相较于传统GLP-1 药物依赖化学修饰延长半衰期的方式，实现药物的原位缓释。动物实验数据显示，慢性干预三周后，JH389 组血糖下降速率显著快于其他组别（P<0.01），胰岛素水平较对照组降低28%（P<0.05），五周干预后小鼠体重较对照组减重8.3g，（P<0.001），整体呈现良好安全性和减重效果。样品已于2025 年4 月递送意大利合作者方，合作模式为支付首付款、获得特定区域权益，由合作方负责后续的安全性试验和注册流程，成功实现商业化闭环。JH389 有望通过美国FDA 自我声明备案作为功能性膳食补充剂进入美国市场，差异化竞争减重赛道，具有广阔的多元化管线布局潜力，市场前景广阔，有望打开公司成长天花板。

盈利预测与投资建议：根据2025 年半年度业绩预增公告，预计公司2025-2027 年收入16.03、19.83、23.89 亿元，同比增长16.77%、23.69%、20.49%；归母净利润1.29、1.64、2.08 亿元，同比增长92.98%、27.16%、27.04%。目前公司股价对应25-27 年23/18/14 倍PE，考虑公司处于原料药扩展升级和制剂高速发展阶段，首次覆盖，给予“买入”评级。