百隆东方(601339)：国内外净利改善共振 年化股息率5%

　　事件概述

25H1 公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为35.91/3.90/3.60/0.39 亿元、同比增长-9.99%/67.53%/236.33%/-95.57%，业绩高于业绩预告中线（3.5-4.1 亿）。25Q2 公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为18.60/2.17/2.13 亿元、同比增长-13.70%/42.03%/85.94%，我们分析Q2 收入下滑主要由于关税影响及坯纱需求低迷，但业绩超市场预期则得益于越南净利恢复、国内扭亏、汇兑收益2400 万、减值冲回2500 万，剔除一次性影响后归母净利1.73 亿元，同比增长12%。非经主要为处置金融资产收益 0.18 亿元，经营性现金流净额低于净利主要由于存货增加及应付项目的减少。

    　　公司拟中期每股派发现金红利0.15 元，对应分红率57.67%，对应年化股息率5.37%。

    　　分析判断:

越南净利率提升。1 ） 分地区来看，25H1 国外/国内收入分别为27.22/8.69 亿元， 同比下降9.08%/12.71%，从产能端来看，百隆越南收入/净利为28.28/3.04 亿元、同比增长-8.44%/39.19%；净利率为10.74%，同比提升3.67PCT，越南盈利能力自24Q2 以来逐步修复。2）量价拆分来看，25H1 销量/单价分别-6.73%/-3.5%，对比来看，国内/外棉价25H1 同比下降12%/17%，我们分析，公司单价降幅低于行业主要受益于色纺纱占比提升。

25Q2 净利率增幅高于毛利率主要由于汇兑收益贡献财务费用率下降、资产和信用减值冲回。（1）25H1 公司毛利率/归母净利率15.20%/10.86%，同比提升5.20/5.03PCT，我们分析主要得益于产能利用率提升，25H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.65%/3.90%/1.15%/0.57%、同比下降-0.05/0.07/0.32/0.91PCT，财务费用率下降主要由于汇兑收益增加。投资收益/收入同比上升1.01PCT 至2.58%；公允价值变动损益/收入同比下降0.63PCT 至0.21%；资产处置收益/收入同比下降2.79PCT 至0.19%；所得税/收入为1.25%，同比上升0.57PCT。（3）25Q2 毛利率为15.51%，同比上升2.01PCT、环比增加0.65PCT；25Q2 归母净利率/扣非净利率为11.64%/11.47%，同比提升4.57/6.14PCT，环比增加1.62/2.96PCT，25Q2 公司研发/财务费用率分别同比下降0.7/1.2PCT；公允价值变动损益/收入同比提升0.7PCT；资产减值/收入冲回同比提升1.1PCT；所得税/收入同比增加1.17PCT。

存货增加，原材料占比提升。25H1 末公司存货为46.70 亿元，同比上升10.05%，其中原材料/库存商品占比为56.8%/31.2%，同比-2.2/+1.2PCT，存货周转天数为263 天，同比增加39 天；应收账款为6.25 亿元，同比减少2.32%，应收账款周转天数为33 天，同比增加5 天；应付账款为1.99 亿元，同比增加6.84%，应付账款周转天数为11 天，增加7 天。

    　　投资建议

我们分析，（1）主业方面，从收入端来看，短期加税背景下客户处于观望状态、可能一定程度上影响需求；但7 月美越达成20%关税、相较于公司印度竞争对手25%的关税有一定优势，公司目前77%产能位于越南，我们判断公司未来有订单份额提升趋势；从净利端来看，随着21-22 年棉花期货波动影响、23-24Q1 去库存影响逐步结束，我们更看好公司的盈利改善弹性：即色纺纱占比持续提升、越南盈利能力改善、国内减亏。

（2）非经方面，宁波通商银行投资收益相对稳定，信聿投资方面随市场波动有一定弹性；（3）随着公司大幅扩产告一段落，目前股息率5%、具备吸引力。维持25-27 年收入预测81.44/86.48/91.58 亿元；上调25-27 年　　归母净利预测5.95/6.98/8.24 亿元至7.32/8.43/9.65 亿元，对应上调25-27 年EPS 0.40/0.47/0.55 元至0.49/0.56/0.64 亿元。2025 年8 月14 日收盘价5.59 元对应PE 分别为11/10/9X，维持“买入”评级。

风险提示风险提示

    　　棉价波动风险；欧美通胀导致需求下滑风险；汇率波动风险；系统性风险。