密尔克卫(603713)：盈利稳健增长 化工品分销增长亮眼

密尔克卫发布1H25 业绩：1）营业收入70.4 亿元，同比+17.4%；2）归母净利3.5 亿元，同比+13.1%，基本符合我们的预期3.6 亿元。其中，2Q25归母净利1.8 亿元，同环比+12.3%/+4.2%。在下游化工需求整体偏弱的背景下，公司盈利稳健增长受益于公司持续优化业务结构和经营效率，其中MCD 化工品分销及MGM 全球移动交付业务增长亮眼。中长期看，我们预计伴随需求回暖叠加“反内卷”背景下，下游化工行业产能有望优化，行业景气度有望止跌回升；同时，公司加快海外市场布局，将为公司带来业务增量。我们维持25-27 年盈利预测；估值方面，我们认为当前危化品物流行业或已触底，26-27 年行业景气度有望改善，或提振板块估值。我们上调PE估值倍数，上调目标价25%至69.8 元，维持“买入”。

    　　化工品分销业务增长强劲，毛利同比+50.7%

1H25 公司化工品分销业务（MCD）营收33.8 亿元，同比+27.1%；毛利2.7亿元，同比+50.7%，占公司总毛利比重33.6%；毛利率8.0%，同比提升1.3pct。MCD 业务成为公司业绩增长主引擎，主要受益于公司线上平台与线下物流网络的深度协同。公司匹配撮合上下游各类生产商及客户的采购、销售需求。按区域及产品建分销应用服务能力，自建固体及液体复配车间、配套实验室，为化工行业客户提供分销服务及供应链解决方案。

仓配一体化业务短期承压，主因需求偏弱拖累

1H25 仓配一体化业务（MWT）营收12.2 亿元，同比-1.9%；毛利2.3 亿元，同比-9.2%，占总毛利比重28.4%；毛利率18.7%，同比下降1.5pct。盈利下滑主因化工行业需求偏弱。其他业务方面，1）全球货代业务（MGF）营收16.9 亿元，同比+4.9%；毛利1.8 亿元，同比+5.3%，占总毛利比重22.8%；毛利率10.9%，同比+0.05pct。2）全球移动交付业务（MGM）增长亮眼，营收7.0 亿元，同比+50.9%；毛利8,757 万元，同比+37.9%，占总毛利比重10.9%；毛利率12.5%，同比下滑1.2pct。整体上看，1H25 公司国际物流业务利润表现优于内贸物流业务。

    　　持续推进海外扩张，提供中长期增长引擎

公司积极布局海外市场，截至25 年6 月，全球化布局已全面启动。公司与海外同行建立合作机制，搭建海内外物流网络。海外业务发展策略注重双向互惠合作，满足全球服务网络布局需求，有望提升公司中长期竞争力。1H25，公司海外业务收入1.8 亿元，同比+9.5%；毛利1,731 万元，同比+28.4%；毛利率9.5%，同比提升1.4pct。虽然当前海外业务利润贡献低，但伴随业务扩张，我们预计有望为公司提供中长期增长引擎。

维持盈利预测，但上调PE 估值倍数，上调目标价至69.8 元我们维持25/26/27 年净利预测6.7 亿/7.9 亿/9.4 亿元。估值方面，我们认为1H25 危化品物流行业景气度或已触底；伴随需求回暖叠加“反内卷”政策，内贸危化品物流行业盈利有望改善。同时，公司通过持续优化业务和经营效率，加速海外布局，25-27 年盈利有望保持稳健增长，或提振公司估值。我们上调PE 估值倍数至16.5x 25E（公司历史三年PE 均值减1 个标准差；前值目标价基于13.2x 25E PE），上调目标价25%至69.8 元，维持“买入”。