龙源电力(001289)：偏弱来风有所缓和 业绩增速环比改善

　　事件描述

    　　公司发布2025 年半年报：2025 年上半年公司实现营业收入156.57 亿元，同比减少18.61%；实现归母净利润33.75 亿元，同比减少13.79%。

    　　事件评论

新能源主业营收维持增长，收入表现受火电剥离影响。2025 年上半年公司新投产风电装机98.70 万千瓦，光伏装机109.66 万千瓦，截至上半年末公司控股装机达到4319.67 万千瓦，同比增长14.03%，其中风电装机达到3139.57 万千瓦，同比增长10.75%；光伏装机达到1179.49 万千瓦，同比增长54.79%。装机的增长缓解了偏弱的来风，上半年公司风电利用小时数为1102 小时，同比下降5.81%，因此上半年公司风电发电量达到335.03 亿千瓦时，同比增长6.07%；光伏发电量61.47 亿千瓦时，同比增长71.37%。不过公司合计发电量为396.52 亿千瓦时，同比减少1.07%，发电量下降主要系去年公司合并报表依然有火电业务，今年火电已经出表。单季度来看，公司二季度风电来风压力有所缓解，利用小时数降幅收窄至2.45%，二季度风电发电量同比增长8.06%，光伏发电量同比增长84.20%，较一季度均有改善。电价方面，受参与市场化压力以及平价项目占比提升影响，公司上半年平均上网电价为399 元/兆瓦时，同比下降5.45%，其中风电电价为422 元/兆瓦时，同比下降3.65%，光伏电价为273 元/兆瓦时，同比下降1.80%。整体而言，风电受电价回落影响，上半年风电分部售电收入同比下降2.39 亿元，而光伏分部售电收入增加6.42 亿元，新能源业务收入整体维持增长，但由于2024 年下半年处置所属火电子公司影响，上半年火电收入减少40.50 亿元，因此公司上半年营收为156.57 亿元，同比下降18.61%，其中二季度营收75.17 亿元，同比下降18.18%。

风电改善主导经营，单季业绩有所改善。虽然新能源业务收入整体维持增长，但利用小时数与电价的承压依然对当期业绩产生不利影响，且新机组投产也会带来折旧等费用的提升，上半年公司毛利润为64 亿元，同比下降9.19%，因此上半年公司归母净利润为33.75亿元，同比下降13.79%。但单二季度来看，由于风电来风压力有所缓和，叠加光伏电量表现环比有所改善，公司二季度毛利润为29.32 亿元，同比下降2.25%，二季度实现归母净利润14.73 亿元，同比减少0.07%，单季业绩表现有所好转。

项目资源获取维持高位，保障公司长期稳健增长。此外，公司资源获取规模仍处于较高水平，上半年公司取得开发指标475 万千瓦，其中风电298 万千瓦，光伏177 万千瓦，公司资源获取再次体现出优先发展优质风电的特点，同时公司规划2025 年新开工新能源项目550 万千瓦，投产500 万千瓦，装机规模的稳步扩张为公司持续稳健成长打下坚实基础。

投资建议与估值：根据最新财务数据，我们调整公司盈利预测，预计 2025-2027 年EPS分别为0.82、0.89 和0.95 元，对应PE 分别为20.38 倍、18.63 倍和17.55 倍，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、新建项目投产进度和收益不及预期风险；