中材国际(600970)：业绩稳增符合预期 海外收入持续高增

上半年业绩稳增符合预期，海外收入持续高增。2025H1 公司实现营收217 亿元，同增4%；实现归母净利润14 亿元，同增1.6%；扣非业绩同降12%，主要因本期产生非流动性资产处置损益1.3 亿元。分季度看：Q1/Q2 分别实现营收101/115 亿元，同比-1%/+9%；实现归母净利润6.6/7.6 亿元，同比+4.2%/-0.6%，Q2 营收增长显著提速，预计主要系境外业务驱动；业绩略有下滑主要受毛利率承压影响（单季毛利率同降3pct）。分业务看：工程/装备/运维分别实现营收126/23/62 亿元，同比+4%/-21%/+10%，装备业务下滑预计主要受境内水泥行业低迷影响，业主资本开支普遍收缩。分区域看：

2025H1 公司境内/境外分别实现营收98/117 亿元，同比-14%/+25%，海外收入增速亮眼。24A/25H1 公司海外签单同增9%/19%，高基数上延续较快增长，有望带动公司后续海外规模持续扩张。

毛利率受行业景气影响短期承压，费率管控较优。2025H1 公司综合毛利率16.7%，同降2.7pct，其中境内/境外毛利率同降1.7/4.7pct，预计主要因：1）水泥行业景气下行，在执行项目盈利水平有所波动；2）23Q2 起毛利率基数受项目结构影响有所提升，此前季度累计毛利率维持在约17%。期间费用率8.52%，同降2pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.2/-0.2/基本持平/-1.6pct，财务费率下降较多，主要因本期欧元升值产生汇兑收益（本期汇兑收益1.4 亿元，上年同期受埃镑等小币种贬值影响产生汇兑损失2.2 亿元）。资产（含信用）减值损失同比多计提0.38 亿元。归母净利率6.6%，同降0.14pct。H1 公司经营现金流净流出6.1 亿元，较上年同期多流出15 亿元，预计主要因水泥行业低迷致部分回款有所滞后。

海外合同额维持较快增长，装备业务加速出海。2025H1 公司新签合同额412亿元，同增11%，其中境内/境外签单分别同比-2%/+19%。分业务看：1）工程业务新签订单277 亿元，同增15%，其中境内/境外分别同增10%/16%。

当前东南亚、中东等“一带一路”沿线区域基建需求旺盛，水泥新建产能需求持续增长，叠加境内“反内卷”、双碳政策驱动技改需求上行，板块签单预计维持稳健增长。2）装备业务新签订单49 亿元，同比高增47%，其中境内/境外分别同增5%/118%，海外签单大幅增长，后续依托自给率提升、水泥外行业开拓有望进一步加速出海进程。3）运维业务新签订单77 亿元，同降14%，其中矿山运维签单同降6%，主要受境内水泥低景气影响；水泥运维签单同降14%，预计主要因部分产线续签有所滞后，短期影响签单增速。对比工程主业，运维需求相对稳定，且现金流优异，后续随着业务规模扩张、利润占比提升，公司商业模式有望显著优化。

投资建议：公司上半年业绩稳增符合预期，毛利率受行业景气波动影响短期承压，我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为31/33/36 亿元，同比增长3.5%/8.2%/7.5%，EPS 分别为1.17/1.27/1.36 元/股，当前股价对应PE 分别为8/7/7 倍，维持“买入”评级。