新城控股(601155)：结算下降致使业绩下行 物业出租贡献近八成利润

　　核心观点

2025 年上半年公司实现营收221.0 亿元，同比下降34.8%；实现归母净利润8.9 亿元，同比下降32.1%，营收与利润的下行主要由于开发业务结算规模的下降。在毛利率较高的出租业务营收占比提升的带动下，公司上半年的综合毛利率达26.9%，较上年同期提升5.3 个百分点。上半年物业出租贡献毛利45.7 亿元，占总毛利的77.1%，较上年同期提升19.9 个百分点；吾悦广场总销售额达515 亿元，同比增长16.5%；客流量达9.5 亿人次， 同比增长16.0%；出租率保持在97.8%的高位。上半年公司如期偿还境内外公开市场债券10.7 亿元，有息负债规模与融资成本均下降。

    　　事件

公司发布2025 年中报，上半年实现营收221.0 亿元，同比下降34.8%；实现归母净利润8.9 亿元，同比下降32.1%。

    　　简评

结算规模下降致使业绩下行，物业出租带动盈利水平提升。2025年上半年公司实现营收221.0 亿元，同比下降34.8%；实现归母净利润8.9 亿元，同比下降32.1%。营收与利润的下行主要由于开发业务结算规模的下降，上半年开发业务结算收入为151. 7 亿元，同比下降44.9%，结算毛利率为8.0%，较上年同期下降3.0个百分点。物业出租业务实现营收64.2 亿元，同比增长10.7%，业务毛利率为71.2%，较上年同期微降1.0 个百分点。在毛利率较高的出租业务营收占比提升的带动下，公司上半年的综合毛利率达26.9%，较上年同期提升5.3 个百分点。

物业出租贡献近八成利润，商业运营持续向好。上半年物业出租营收64.2 亿元，占总营收的29.1%，较上年同期提升12. 0 个百分点；物业出租贡献毛利45.7 亿元，占总毛利的77.1%，较上年同期提升19.9 个百分点。截至上半年末已开业的吾悦广场共174座，在建及拟建的共31 座；上半年商业运营总收入69.4 亿元，同比增长11.8%；吾悦广场总销售额达515亿元，同比增长16.5%；客流量达9.5 亿人次，同比增长16.0%；出租率保持在97.8%的高位。

融资成本下降，财务安全性进一步增强。上半年公司如期偿还境内外公开市场债券10.7 亿元，新增以吾悦广场为抵押的融资44.8亿元。截至上半年末，公司有息负债余额522.8 亿元，较去年年底下降13.7 亿元；平均融资成本5.55%，较去年年底下降0.4 个百分点。

    　　维持盈利预测和买入评级不变。我们预测2025-2027 年公司EPS分别为0.42/0.52/0.63 元，公司商业运营持续向好、财务安全性进一步增强，维持买入评级和21.82 元的目标价不变。

风险分析

1、房地产市场进一步下行风险。若房地产市场整体热度进一步下行，公司的销售节奏将受到较大影响，开发板块的结算收入规模将下行更多。同时，房价若出现超预期下跌，一方面会影响公司开发业务的销售和结算单价，同时也会给公司带来更多的存货减值，进一步影响利润表现。

2、三四线城市消费超预期下降风险。公司持有的商场大部分位于三四线城市，若三四线城市的消费水平出现超预期下跌，则会对公司商场的出租率、租金单价产生负面影响，进而对公司商场整体的租金收入造成负面影响。

    　　3、未能按期偿付债务的风险。公司的公开市场信用债务，若未来未能按期偿还，则会对公司声誉造成负面影响，进而影响公司的房产销售、商场经营与再融资。

4、子公司诉讼事项风险。公司公告旗下子公司苏州新城创佳置业涉及一桩诉讼案件，一审判决公司子公司赔偿约1.3 亿元；目前公司子公司已提起上诉，若最终败诉，则将对公司利润产生一定负面影响。