中国巨石(600176)：增量复价双轮驱动 特种电子布研发提速

事件：2025H1 公司实现营业收入91.1 亿元，同比+17.7%；实现归母净利润16.9 亿元，同比+75.5%；实现扣非归母净利润17.0 亿元，同比+170.7%。其中，2025Q2单季实现营业收入46.3 亿元，同比+6.3%，环比+3.4%；实现归母净利润9.6 亿元，同比+56.6%，环比+31.0%；实现扣非归母净利润9.6 亿元，同比+108.0%，环比+28.6%。

粗纱销量继续提升，单位盈利望持续修复。2025H1 公司实现粗纱及制品销量158.22万吨，同比+3.9%。销售结构上看，2025H1 公司国内外销售收入占比分别约63.62%和34.75%。出口方面，受贸易摩擦等影响，2025H1 国内玻纤及制品出口量减价增，累计出口量99.6 万吨，同比-5.3%；出口金额14.3 亿美元，同比+0.3%，出口均价+5.9%。海外市场表现上看，尽管上半年国际形势复杂，公司作为国内在海外产能最大的玻纤企业，已完成埃及、美国海外生产基地布局，可满足公司约50%的海外市场需求，有效帮助公司更好地应对贸易环境变化。2025H1 巨石美国股份净利润1820.6万元，实现扭亏，同比+4549 万元。国内方面，风电、汽车、家电等市场均呈现稳中有增的态势。产品单位盈利上看，随着玻纤行业复价的持续落地以及公司精管理与降成本的持续推进，预计粗纱单位盈利能力仍有提升空间。

电子布销量持续增长，价格仍有修复空间。2025H1 公司电子布销量4.85 亿米，同比+5.9%。价格持续修复，2 月24 日，公司发布电子纱和电子布复价公告，“自3 月1日起，对电子纱电子布产品价格进行恢复性调整，按照电子细纱复价800 元/吨，电子布复价0.3 元/米（已签订的合同仍按原合同约定执行）”。随着AI、5G 及新能源汽车、自动驾驶等新一代智能化技术与装备的普及，新兴需求有望助力产品价格进一步修复。随着公司降本工作的持续落实，我们判断其电子布单位制造成本同比仍有所下降。

特种电子布研发提速，下游认证加速推进。目前公司低介电、低膨胀产品开发正有序推进中，超薄、极薄布产品在研发和推广过程中，现已具备生产超薄电子布产品能力。

    　　公司为全球玻纤龙头，强研发实力+优质客户资源基础望助力特种电子布加速导入。

产能建设稳步推进，产品结构不断升级。产能方面，巨石九江制造基地年产20 万吨玻璃纤维池窑拉丝生产线提前完成分期投产；桐乡本部年产12 万吨玻璃纤维池窑拉丝生产线提前完成冷修改造，冷修完成后产能提升为20 万吨，有效缓解供需矛盾。

另据公告，公司拟投资8.8 亿元建设年产12 万吨玻璃纤维池窑拉丝生产线冷修技改项目，冷修后产能规模提升至18 万吨。此外，巨石淮安零碳智能制造基地年产10 万吨电子级玻璃纤维生产线正式开工，配套500MW 风力发电项目正在积极推进中。产品结构方面，除全力打造风电、热塑、电子纱“三驾马车”以外，公司积极与下游客户开发光伏边框领域产品，预计2025-2026 年将释放更多的量。研发方面，公司大研发体系初见成效，集聚玻璃配方、浸润剂配方和自制化工原料优势，兼顾经济和社会效益，有效提升自身产品综合竞争力。

盈利预测与投资评级：结合近期行业复价表现以及公司后续项目投产节奏，我们调整公司2025-2027 年归母净利润至35.1、40.5、47.1 亿元（原2025-2027 年盈利预测为32.6、38.9 和46.0 亿元），调整后盈利对应当前股价PE 为18.6、16.1、13.9 倍，PB 为2.0、1.8、1.6 倍，维持“买入”评级。