齐鲁银行(601665)：息差反弹 不良生成降至新低

　　事件描述

齐鲁银行上半年营收同比增速5.8%（Q1 增速4.7%，Q2 增速6.7%），归母净利润同比增速16.48%（Q1 增速16.47%），扣非净利润同比增速17.1%。上半年末不良率环比-8BP 至1.09%，较期初大幅下降10BP，拨备覆盖率环比提升19pct 至343%。

    　　事件评论

息差反弹推动利息高增，利润保持高增速。1）上半年利息净收入增速13.3%（Q1 增速7.9%，Q2 增速高达18.8%），源于净息差回升+信贷扩表提速。2）非息增速-10.7%，环比降速，投资收益释放趋缓。3）信用成本、所得税率同比下降，推动利润高增长。

信贷增速领先，对公大幅增长。上半年总资产较期初增长9.0%，其中贷款增长10.2%，单季环比+3.8%。1）对公贷款较期初增长15.7%，山东经济大省挑大梁，信贷增速持续高于全国，投融资增速领先。政府类/批零/制造业是主要投向领域，上半年末租赁商务/批零/制造业贷款分别较期初增长21%/16%/15%；票据规模较期初+2.7%。2）零售贷款较期初下降4.4%，受需求影响，房贷、经营贷等产品规模收缩。3）存款较期初增长8.9%，Q2 环比增长3.5%，上半年末活期存款占比28.9%，较期初+0.8pct。

息差反弹推动利息净收入高增长。上半年净息差1.53%，较2024 全年+2BP。1）资产收益率继续下行，上半年贷款收益率较2024 全年-26BP 至3.99%，其中对公/个人贷款收益率分别下降18BP/51BP，零售端预计主要受经营贷等产品规模压降影响。2）负债成本改善显著，上半年存款成本率较2024 全年下降25BP，同时应付债券成本率也大幅下降45BP。预计未来负债成本将继续加速下行，全年利息净收入保持高增长。

    　　利息高增的情况下，投资收益释放节奏趋缓。上半年非息增速-10.7%（Q1 增速-4.0%）。

1）投资等其他非息收入增速-24.2%（Q1 增速-14.0%），Q2 债市企稳，Q2 末净资产OCI余额环比+3 亿，预计可为Q3 债市调整提供缓冲。2）中收增速+13.6%（Q1 增速+8.6%）。

资产质量指标改善显著。上半年不良率大幅下降至1.09%，拨备覆盖率343%，较年初累计大幅提升21pct，相关指标达到上市以来最佳。上半年不良净生成率0.31%，较2024全年下降32BP 创新低。拨备回升的情况下，贷款信用成本同比继续下降释放利润，资产质量持续改善是驱动近年盈利上行的核心。考虑目前对公信贷投向以国企为主，预计全年维度不良生成率将进一步下降，拨备继续上行。1）对公不良率继续回落，上半年末对公贷款不良率较期初-18BP。2）零售不良率去年跟随行业趋势上行，上半年末不良率2.31%，较期初+31BP，预计小微、按揭等客群风险仍有波动，但占比低，总体影响有限。

投资建议：中报业绩保持强势，长期成长空间清晰。利润高增+转债转股，上半年末核心一级资本充足率环比+21BP 至10.46%。Q2 以来受转债转股、重庆华宇大宗减持、市场风格变化等影响股价回调。近期公告重庆华宇已通过大宗交易的方式完成减持，转债也已于8 月14 日摘牌，减持和转股影响全面出清。考虑转股影响后，目前2025 年PB 估值仅0.69x、PE 估值6.5x，存在明显低估，持续重点推荐，维持“买入”评级。

    　　风险提示

1、信贷规模扩张不及预期；2、资产质量出现明显波动。