四方股份(601126)：收入保持两位数增长 新下游与产品持续开拓

　　事件描述

公司发布2025 年中报。上半年公司实现营业收入40.2 亿元，同比+15.6%；归母净利润4.8 亿元，同比+12.4%；扣非净利润4.6 亿元，同比+12.7%。单季度看，公司2025Q2 营业收入21.9亿元，同比+13.4%；归母净利润2.3 亿元，同比-3.2%；扣非净利润2.3 亿元，同比-1.1%。

    　　事件评论

收入端，公司2025 上半年电厂及工业自动化收入20.03 亿元，同比+31.3%；电网自动化收入17.26 亿元，同比+2.2%。分地区看，公司2025 上半年国内收入39.18 亿元，同比+16.7%；国外收入1.02 亿元，同比-12.6%。公司电厂及工业自动化收入增速较大，预计主要因新能源方面收入驱动明显，国际业务收入下滑主要因项目供货周期影响。

毛利端，公司2025 上半年毛利率达30.52%，同比-2.94pct；2025Q2 单季度毛利率达29.41%，同比-3.66pct，环比-2.43pct。其中，上半年电厂及工业自动化毛利率达23.82%，同比-2.67pct；电网自动化毛利率达40.83%，同比-2.80pct；国内毛利率达30.09%，同比-3.26pct；国外毛利率达44.09%，同比+9.00pct。整体看，毛利端有所承压，预计主要因电网部分产品价格影响和发电侧项目结构变化，国外毛利率同比提升显著，主要因交付的合同结构变化。

费用端，公司2025 上半年四项费用率达17.60%，同比-1.51pct，其中销售费率达6.10%，同比-0.59pct；管理费率达3.70%，同比-0.50pct；研发费率达8.48%，同比-0.74pct；财务费率达-0.69%，同比+0.31pct。2025Q2 单季度四项费用率达16.31%，同比-1.61pct，环比-2.83pct，其中销售、管理、研发费率均有下降。

2025H1，公司在国家电网集中招标的中标金额同比增加60%，在南方电网框架招标的中标金额同比增加15%，中标规模均名列前茅。数据中心领域，公司深度融合能源管理与数字技术，在西北、华北等区域形成规模化应用场景，中标张家口察北阿里巴巴数据中心、中国移动（宁夏中卫）数据中心、新疆克拉玛依市碳和水冷数据中心等多个项目。

整体看，公司电网自动化业务在国网南网的订单高增，电厂及工业自动化受益于数据中心等新型下游的发展趋势，同时一二次融合配电、新型电力电子装备、储能等业务都在持续开拓。我们预计公司2025 年归母净利润可达8.44 亿元，对应PE 约为17.87 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、国内电网建设速度不及预期；

2、网外业务发展不及预期；

    　　3、市场竞争加剧的风险；

    　　4、新业务开拓不及预期的风险