源飞宠物(001222)：海外产能稀缺性充分验证 Q2超预期

　　投资要点

    　　公司发布2025H1 业绩：

25H1 公司实现营收7.92 亿元，同比+45.52%，实现归母净利润0.74 亿元，同比+0.37%，毛利率为21.51%，同比减少0.93pct，其中Q2 收入4.57 亿元，同比+53.11%，实现归母净利润0.49 元，同比+30.63%，毛利率为24.23%，同比增加1.82pct，净利润增速低于营收增速，主要系销售费用增加及自主品牌投入加大。

保持双轮驱动战略，海内外市场同步布局，

1）分业务：占比结构稳定，各产品保持高增速2025 年上半年，公司在宠物零食/宠物牵引用具/宠物主粮/宠物玩具/其他产品分别实现营业收入4.12/1.96/0.77/0.45/0.61 亿元，分别同比+64.63%/+6.91%/+55.39%/+155.09%/+42.82%，公司在各原有品类产品总体上保持增长的同时，不断丰富公司产品品类。

2）分地区：国际市场稳健、国内市场井喷

2025H1 境外实现营收6.20 亿元，同比+31.44%，保持稳定增速；同期公司境内实现营收1.72 亿元，同比+136.77%，在国内主要以各大电商平台为依托进行自有品牌及代理品牌的运营销售，少部分产品结合线下销售增加品牌曝光度，上半年公司大力发展自主品牌业务，拉动业绩高增速。

    　　东南亚基地构建供应链“双保险”，供应链韧性全面提升

公司产品销售市场覆盖美国、欧洲、日本等多个宠物市场发达的国家和地区，与海外宠物行业市场主要销售企业建立了良好的合作关系，以贴牌销售模式推动收入持续增长。在产能方面，公司积极完善海外供应链，依托东南亚地区的成本与关税优势，重点布局柬埔寨与孟加拉生产基地，有效应对贸易壁垒、降低生产成本。柬埔寨莱德工厂主营宠物用品，当前产线接近满产，在建产能预计明年投产后将显著提升；爱淘工厂专注宠物零食，现有产能饱和，新产线计划明年上半年投产并大幅扩充产能。孟加拉基地也在积极推进中，进一步强化全球供应链能力，为公司持续增强国际交付能力提供支撑。

    　　自主品牌培育期投入加大，短期影响盈利

25H1 公司毛利率21.51%，同比减少0.93pct，销售/研发/管理/财务费用率分别为4.25%/1.97%/2.89%/-0.80%，同比分别+1.11pct/+0.23pct/-0.48pct/+2.37pct；25Q2公司毛利率为24.23%，同比增加1.82pct，销售/研发/管理/财务费用率分别为4.44%/1.93%/2.58%/-0.74%，同比分别+1.00pct/+0.16pct/-0.68pct/+2.08pct，2025年上半年公司加大自有品牌的营销投入，销售费用同比增长97.13%至3,368.39万元，短期影响盈利水平，预计随着自主品牌放量，盈利能力将进一步提升。

    　　盈利预测与投资评级

我们预计公司25-27 年分别实现营收18.3/23.3/27.8 亿元，分别同比增长40%/27%/19%，实现归母净利润1.88/2.21/2.77 亿元，分别同比增长15%/17%/25%，考虑公司自主品牌正处于起步阶段，宠物市场稳健增长及东南亚产能优势有望拉动公司进一步提升市场份额，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　行业竞争加剧；汇率波动风险；原材料价格波动风险；产能投放不及预期风险。