华润三九(000999)：业绩短期承压 并购整合进展顺利

　　本报告导读：

    　　由于行业流感发病率下降与渠道调整原因，核心CHC 板块业绩有所承压，但公司中药OTC 行业龙头品牌优势地位不变，看好未来内生外延双轮驱动持续增长。

    　　投资要点：

维持“增持” 评级。公司25H1 实现收入 148.1亿元，同比增长4.99%，归母净利润18.15 亿元，同比下降24.31%，扣非归母净利润16.98亿元，同比下降26.46%；25Q2 实现收入79.57 亿元，同比增长16.80%，归母净利润5.45 亿元，同比下降47.3%，扣非归母净利润4.79 亿元，同比下降51.11%。内生增长承压主要由于流感等呼吸道疾病发病率同比降低、零售渠道阶段性调整等因素影响。调整2025-2027 年预测EPS 为2.06、2.29 与2.58 元，参考行业平均估值，给予2025 年PE 为20X，给予目标价40.12 元，维持“增持”评级。

天士力顺利并表，深化外延并购整合优势。25 年H1 公司完成对中药创新药企业天士力并表，加强创新中药领域布局，进一步夯实三九中药行业领跑地位。

CHC 业务短期有所承压，处方药业务稳健增长。剔除天士力并表因素影响，25H1 公司CHC 业务收入60.8 亿元，同比下降18.4%，毛利率为59.9%，同比下降2.43pct，处方药收入27.8 亿元，同比+15.2%，毛利率49.0%，同比增加1.89pct。

研发方面持续投入，扩张创新版图。公司达成HiCM-188 联合研发项目，该产品为全球首个在中、美两国同时获批临床默示许可的基于诱导多能干细胞的心衰再生治疗创新药；同时近日与博瑞医药就双靶点减重药物BGM0504 达成中国大陆地区研发合作，目前该产品减重与降糖两项适应症III 期临床推进中，临床进度处同类第一梯队。