天山股份(000877)：Q3继续减亏、销量降幅收窄 期待Q4盈利修复

　　事件：公司2025 年前三季度实现营收549.38 亿元，同比-10.64%；归母净利润-11.81 亿元，同比+68.50%；扣非归母净利润-15.68 亿元，同比+61.85%。

25 年Q3 单季实现营收189.58 亿元，同比-12.90%；归母净利润-2.59 亿元，同比+22.57%；扣非归母净利润-4.85 亿元，同比-14.41%。

    　　点评如下：

Q3 整体水泥需求延续下滑态势，Q4 旺季有望迎来修复。2025 年1-9 月，全国水泥产量12.59 亿吨，同比下降5.2%，降幅较1-8 月扩大0.40pct；其中Q3 单季水泥产量4.48 亿吨，同比-6.62%，降幅较Q2 扩大0.49pct。公司层面，25 年1-9 月销售水泥熟料1.44 亿吨，同比-12.8%，降幅较25H1收窄1.8pct；其中Q3 单季销售水泥熟料5358 万吨，同比-9.6%。公司整体销量降幅大于行业水平，我们认为或因持续深入推进“价本利”经营理念。

据数字水泥网，Q4 基建领域有望发力，9 月六部门印发方案管控供给、9 月末资金供给加大，多地重大项目开工，四季度南方进入施工黄金期；预计水泥企业将推涨价格，区域龙头盈利有望修复。

降本控费促进公司经营业绩大幅减亏。2025 年前三季度公司毛利率同比上升4.81pct 至18.18%，主要因水泥、商品混凝土成本同比均有不同程度下降；期间费用率同比下降0.28pct 至17.22%，其中销售/管理/研发/财务费用同比+0.07/+0.24/-0.64/+0.04pct；综上，净利率同比上升4.56pct 至-2.09%。

Q3 单季来看，公司毛利率同比上升0.51pct 至17.51%，在Q3 全国水泥均价同比下降10.5%的背景下凸显成本管控力提升；期间费用率同比下降0.33pct 至16.44%，净利率同比上升0.71pct 至-0.96%。

投资建议：我们预计25-27 年公司实现归母净利润11.91/17.95/22.09 亿元，对应EPS 0.17/0.25/0.31 元，维持公司“买入”评级。