西子洁能(002534)：期待四季度业绩拐点向上 光热+核电打开成长空间

　　投资要点

2025 三季报：因确收+基数原因业绩下滑58%，预计全年业绩向好1） 业绩：营收43.3 亿元，同比下滑11.2%，归母净利润1.8 亿元，同比下滑58.3%，扣非后归母净利润1.5 亿元，同比下滑11.2%。单Q3 季度：营收15.4亿元，同比下滑18.6%，归母净利润0.3 亿元，同比下滑64.6%。Q3 业绩核心因部分海外锅炉设备交付延迟至Q4 所致，公司2023 年员工持股计划约定2025-26年解锁条件为净利润4/5 亿元，同比变化-9%/+25%，预计全年业绩趋势向好。

2） 盈利能力：前三季度毛利率19.3%，同比-0.26pct，净利率5.2%，同比-4.2pct。Q3 单度：毛利率17.1%，同比-1.1pct，净利率3%，同比-1.9pct。

3） 订单：2025 年前三季度，新增订单40.5 亿元，同比下滑11.6%。在手订单58.8亿元，同比下滑8.3%，预计全年订单保持较好增长趋势，期待四季度提速。

    　　4） 经营性现金流：前三季度3.5 亿元，同比增长130%，经营质量持续优化。

5） 董事长已增持：近5000 万元（价格17.09 元/股），彰显公司发展信心。

新能源板块：期待核电/光热等行业多点开花，成长空间打开1） 核电：公司1998 年进入核电，已为全国提供186 台常规岛压力容器和换热器，435 台核2、3 级压力容器和储罐，为中广核、中核集团等长期战略合作伙伴，拥有民用核二三级制造许可证，崇贤基地核电车间预计2025 年9 月底一期投入使用。2025 年8 月公司成立合资子公司杭州西子核能科技，期待业务提速。

2） 光热：据国际能源署预测，中国光热发电市场到 2030 年/2040 年/2050 年将达到29GW/88GW/118GW 装机。公司自主研发“适用于光热与储热系统的大功率熔盐吸热器与熔盐蒸汽发生系统”，项目发电量达成率等全球领先。

传统能源板块：国内余热锅炉龙头企业，紧抓海外市场机会1） 国内龙头：公司是我国规模最大、品种最全的余热锅炉研究、开发和制造基地，市场占有率行业领先。有望受益雅江水电工程等国内宏观扩内需投资周期启动。

    　　2） 发力海外：先后与美国 N/E、GE、FW、法国ALSTOM、日本三菱重工等国际知名公司合作，开拓一带一路等市场机会、直接对接下游终端客户。

    　　盈利预测及估值

预计2025-2027 年公司归母净利润为4.3/5.1/5.6 亿元， 同比变化-3%/+21%/+8%，对应PE 为32/27/25 倍。考虑到公司未来在新能源行业（核电、光热等）的成长潜力，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动；行业竞争进一步加剧风险；政策效果不及预期。