海思科(002653)：新药快速放量 早期管线BD可期

公司发布25 年三季报： 1-3Q25 实现营收33.00 亿元（yoy+19.95%），归母净利2.95 亿元（yoy-22.66%），扣非净利3.11 亿元（yoy+44.49%），其中3Q25 实现营收12.99 亿元（yoy+22.05%，qoq+17.18%），归母净利1.67 亿元（yoy-23.32%，qoq+102.50%），扣非净利1.67 亿元（yoy+19.32%，qoq+76.60%）。归母和扣非增速差异主因3Q24 公司确认TYK2 里程碑付款，增厚非经常性损益1284 万美元。我们看好公司创新管线持续兑现，早期管线出海可期，维持“买入”评级。

已上市4 款创新药国内快速放量

1）环泊酚：我们推测3Q25 环泊酚快速增长，我们预计25 年增长超40%，峰值30+亿元；美国上市申请已于7M25 获FDA 受理，我们预期26 年中获批上市；2）克利加巴林（α2δ，普瑞巴林me better）：5M24 和6M24分别获批糖尿病周围神经痛和带状疱疹后神经痛，24 年底纳入国家医保，我们预计25 年销售额1+亿元，峰值30+亿元；3）考格列汀（DPP-4，两周一次）：6M24 获批2 型糖尿病，24 年底纳入国家医保，我们预计25 年销售额1+亿元，峰值10+亿元。4）安瑞克芬（κ受体）：5M25 腹部手术术后镇痛获批上市，25 年底参加医保谈判；9M25 肾病瘙痒获批上市；骨科术后镇痛3 期临床，公司预期27 年获批上市，我们预期峰值40+亿元。

多款早期产品临床进展全球第二中国第一，出海可期1）HSK31858（DPP-1）：治疗支气管扩张症，同靶点全球第二中国第一，国内3 期临床（我们预期26 年底NDA），海外即将由合作伙伴意大利凯西开启3 期临床，我们预期峰值20+亿美金（全球同靶点进展最快的INSMED市值347 亿美金，INSMED 预期其DPP-1 抑制剂峰值超50 亿美金）；2）HSK39004（PDE3/4）：公司拥有PDE3/4 吸入混悬液和粉雾剂，治疗COPD，均处于中国2 期临床，粉雾剂进展全球第一；3）HSK47388：银屑病中国2 期临床，同靶点全球第二国内第一；4）HSK44459（PDE4B）：同靶点全球第二中国第一，国内特发性纤维化（IPF）、白塞病、特应性皮炎均2期临床，我们预期26 年初结束IPF 临床2 期，对标BI 的Nerandomilast（IPF，10M25 中国获批上市）。

国内临床研发进展顺利，多个催化剂将陆续兑现1）HSK39297（Factor B）：阵发性血红蛋白尿3 期临床已结束，我们预期1H26 申报上市；IgA 肾病2 期临床即将结束；2）HSK31679：（THRβ）：MASH 临床2 期，我们预期1H26 读出数据，26 年进入临床3 期；3）HL231（LAMA/LABA 复方，马来酸茚达特罗格隆溴铵吸入溶液）：治疗COPD，我们预期26 年初申报上市。

    　　盈利预测与估值

考虑到公司创新药快速放量，我们略微上调公司25-27 年归母净利润至5.07/7.23/10.71 亿元（上调1.5/3.6/6.2%）。我们给予SOTP 估值1040 亿元（前值991 亿元，仿制药PE 倍数从25 年23x PE 调至26 年18x PE），对应目标价92.88（前值88.53 元）。