电投能源(002128)：煤铝盈利改善业绩符合预期 关注扎铝二期投产进展

公司发布2025 年三季报：公司2025Q1-3 实现归母净利润41.18 亿元，同比下滑2.82 亿元（-6.4%）；其中2025Q3 实现归母净利润13.31 亿元，同比下滑1.24 亿元（-8.5%），环比增加1.04 亿元（+8.5%）。

    　　事件评论

    　　2025Q3 业绩符合预期，业绩环比提升或主要受煤炭补量释放以及Q3 铝价季度环比涨价影响。具体来看：

煤炭：三季度超产核查托底煤价止跌，叠加公司或有补量空间，煤炭业务盈利环比有改善。随7 月国家能源局启动超产核查，托底修复三季度国内煤价中枢，预计公司三季度煤炭销售价格或相对平稳。此外，公司煤炭核定产能4800 万吨，2025H1 实际生产原煤2263万吨，不足年度目标50%，因此Q3 或有补量释放，公司Q3 煤炭业务盈利或环比改善。

电解铝：Q3 铝业务盈利受益铝价上涨或有所增厚，25Q3 国内电解铝平均售价20711 元/吨，环比+516 元/吨（+2.6%），同比+1149 元/吨（+5.9%）。

    　　电力：新增装机释放增量或助力Q3 发电业务盈利同比提升。随着年内新增新能源装机释放量增，公司2025Q3 发电业务盈利或延续增长。

其他：2025Q3 受碳排放交易影响，公司营业外支出为0.83 亿元；此外，由于西部地区鼓励类产业目录调整，母公司不享受西部大开发企业所得税优惠政策，从而公司2025Q1~3 所得税率约18.3%，同比+2.9pcts。

投资建议：展望来看，公司2025 年仍有在建风光/电解铝产能，且前期公告拟注入白音华煤电（煤炭产能1500 万吨，火电装机262 万千瓦，40.53 万吨电解铝产能）。若注入，公司未来业绩成长性突出。24 年公司现金分红比例达到35.67%，按25 年全年57 亿业绩测算，截至2025 年10 月24 日公司2025E 股息率为3.7%，估值9.59 倍。此外，随着公司在建项目逐步完成，资本开支减少后未来分红率有较大提升空间，当前公司股息率和估值性价比优异。

盈利预测：不考虑资产注入，预计公司2025-2027 年公司业绩57/63/63 亿，对应公司PE为9.59/8.69/8.65 倍。

    　　风险提示

    　　1、经济承压影响下游需求风险；

    　　2、外部因素导致煤价或煤炭板块出现非季节性下跌风险。

    　　风险提示

1、经济承压影响下游需求风险：若后期地产复苏较弱，钢铁需求承压下双焦市场价格存在下行风险，公司长协价可能随着市场价出现下调，对业绩影响可能较大。

2、外部因素导致煤价或煤炭板块出现非季节性下跌风险：如海外流动性危机导致气价跌幅较大，可能一定程度压制国内煤价和板块情绪，进一步使得煤炭板块估值存在调整风险。