恺英网络(002517)：业绩符合预期 关注“盒子”及AI应用

　　业绩回顾

    　　3Q25 业绩符合我们预期

3Q25 收入同增9%至15.0 亿元（符合我们预期15.1 亿元），归母净利润同增35%至6.33 亿元（符合我们预期6.00 亿元），扣非净利润同增21%至5.82 亿元。

    　　发展趋势

盈利能力持续强化，成本费用控制水平较好。公司3Q25 收入同增9%，我们认为主要增量驱动来源于：行业整体回暖、传奇盒子平台业务发展逐步深化。在季度收入环比增长22%的情况下，营业成本、销售费用及管理费用绝对额环比保持平稳，毛利率环比提升3ppt 至84%，印证公司在成本费用端的控制水平。

关注传奇盒子及更多经典IP 拓展空间。厂商合作及引入方面，公司此前宣布三九互娱、贪玩、掌玩科技已入驻平台品牌专区，10 月亦与顺网科技展开平台内PC 生态社区建设合作。产品方面，公司于9 月中旬宣布已有超25 款传奇类游戏入驻传奇盒子，后续平台将计划引入超百款产品以夯实内容生态。展望未来，公司亦表示计划将盒子打造成“多经典IP 生态平台”，我们建议关注公司在传奇IP 生态的能力及地位、以及在《热血江湖》等更多经典IP 上扩展空间；同时关注平台化生态建设定位对价值重估的可能性。

重视AI 应用多维布局。重点关注：1）AI 游戏开发平台《SOON》，当前已进入项目应用阶段，公司预计将在2026 年实现正式商业化落地。截至目前已推出首款 AI 商业化小游戏《脑洞怪物大乱斗》。

2）AI 情感陪伴方向，线上交互应用《EVE》及潮玩《暖星谷梦游记》（10 月中旬参展CTE 中国玩具展，计划于2025 年内正式发售）亦在推进中。

    　　盈利预测与估值

维持25 年归母净利润预测，考虑传奇盒子发展及我们对《三国：

天下归心》的26 年上线预期，上调26 年归母净利润10%至26.4亿元。现价对应24/20x 25/26 年P/E。维持跑赢行业评级，因盈利预测调整且公司平台化发展具备估值溢价，上调目标价19%至30.9 元（26 年25x P/E），上行空间24%。

    　　风险

    　　宏观经济低迷；游戏表现不及预期；传奇/奇迹市场稳定性风险；股权投资及商誉减值风险；行业政策监管。