安井食品(603345)3Q25业绩点评：营收环比改善 利润略超预期

　　营收环比改善，利润略超预期。3Q25 公司营业收入37.7 亿元，同比增长6.6%；归母净利润2.7 亿元，同比增长11.8%。

前三季度实现营业收入113.7 亿元，同比增长2.7%；归母净利润9.5 亿元，同比下降9.4%。其中速冻调理制品/面米制品/菜肴制品分别实现营收19.1/4.8/12.3 亿元，同比+6.4%/-9.1%/+8.8%。此外2025 年7 月公司完成对江苏鼎味泰食品股份有限公司70%股权的收购，新增烘焙食品收入3212 万元。

锁鲜装延续增长，稳定公司毛利率表现。3Q25 期间公司毛利率同比增长0.1pct，达到20.0%，小龙虾及鱼糜等主要原材料上涨趋势趋缓。速冻调制食品中锁鲜装产品稳定增长，高端品牌形象打造成效释放，贡献稳定的毛利率表现，同时烤肠类产品、仿蟹肉产品以及鱼子福袋产品均保持高增速，释放品类盈利空间。速冻菜肴制品中清水虾、调味虾、小酥肉等单品增势良好。速冻面米制品面米制品促销力度较大，传统品类销售下滑，公司导入商超定制化产品，部分产品推进升级换代，蒸煎饺延续增长。此外，公司变更部分募集资金投入至鼎益丰烘焙面包项目，充分重视并打造烘焙业务第三增长曲线，后续公司充分复用现有渠道资源推动烘焙业务客户开发。

经销商渠道表现稳健，拥抱商超定制打开增长空间。3Q25 期间经销商渠道营收同比下滑1%，公司持续产品创新，与经销商维持良性密切合作，实现头部经销商延续增长。此外公司提出“拥抱商超定制”，实现商超渠道营收同比增长28%，其中沃尔玛、胖东来等多个商超客户均在推进定制合作业务。在特通直营渠道方面，营收同比增长68%，，主要是张亮麻辣烫带来的合作增量以及鼎味泰带来的并表增量。此外，在新零售及电商渠道，营收实现同比增长37%，其中京东自营、小象超市等渠道均表现亮眼。

盈利预测与投资建议：我们预计2025/2026/2027 年公司收入为158.2/170.9/183.7 亿元，同比+4.6%/+8.0%/+7.5%；归母净利润预期为14.3/16.1/17.8 亿元，同比+9.1%/+9.4%/+9.7%，目前股价对应PE 分别为14.9X/13.3X/12.1X。根据公司在生产优势、渠道掌控优势，给予公司2026 年18XPE，对应目标价98.89 元，维持“优于大市”评级。