东方雨虹(002271)：业绩呈现边际改善信号

　　事件：公司发布2025 年三季报，前三季度实现营业收入206.01 亿元，同比-5.06%，归母净利润8.10 亿元，同比-36.61%，扣非归母净利润7.69 亿元，同比-29.99%。

其中三季度收入70.32 亿元，同比+8.51%，归母净利润2.45 亿元，同比-26.58%，扣非归母净利润2.62 亿元，同比-0.27%。

三季度收入增速转正，业绩增速边际改善。2025 年前三季度公司营业收入和利润同比下滑幅度较上半年均有收窄，其中营业收入同比增速较上半年+5.78Pct，单三季度已经实现正增长；归母净利润同比增速较上半年+3.55Pct；扣非后归母净利润同比增速较上半年+9.34Pct，单三季度增速近乎转正。其中1）收入增速好于归母净利润，我们判断主要由于公司以价换量抢占市场份额，2025Q3 公司综合毛利率为24.80%，同比-4.12Pct，环比-1.91Pct；2）归母净利降幅收窄弱于扣非归母净利润则主要由于资产处置损益、政府补助、债务重组损益拖累，预计仍受到地产工抵房等资产处置影响。

费用管控继续为业绩带来边际正贡献，管理费用或受收购事项影响有所上行。2025年前三季度，公司期间费用率为16.61%，同比下降1.96Pct，同比增速较上半年-0.42Pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为8.59%、5.77%、1.66%、0.58%，分别同比-1.71、+0.12、-0.27、-0.10Pct，同比增速较上半年分别-0.80、+0.49、-0.04、-0.07Pct。

现金流管理加强，经营活动现金流净额增幅扩大。2025 年前三季度，经营活动产生的现金流量净额为4.16 亿元，同比+184.56%，同比增速较上半年+114.38Pct，主要系公司加强经营回款，同时购买商品、接受劳务支付的现金减少，支付给职工以及为职工支付的现金、支付其他与经营活动有关的现金减少等综合所致；投资活动产生的现金流量净额为-9.18 亿元，同比增长1.68 亿元，我们判断主要系公司债务重组处置资产收回的现金净额增加所致；筹资活动产生的现金流量净额为-29.79 亿元，同比减少10.16 亿元，主要系公司偿还债务支付的现金及公司分配股利、利润或偿付利息支付的现金增加所致。

盈利预测与评级：东方雨虹是中国防水材料行业领军者，近年来受行业下行影响长期增长逻辑受到质疑，但我们认为，公司通过战略调整已进入可持续高质量发展转型期，新一轮蝶变正在酝酿。我们预计公司2025-2027 年归母净利润为11.31 亿元、16.17 亿元、20.28 亿元，对应当前股价PE 为27、19、15 倍，维持“增持”评级。