今世缘(603369)点评：业绩低于预期 基本面持续出清

　　投资要点：

事件：公司发布25 年三季度报告，公司25 前三季度实现营业收入88.8 亿，同比下降10.7%，归母净利润25.5 亿，同比下降17.4%。25Q3 公司实现营业收入19.3 亿，同比下降26.8%，归母净利润3.20 亿，同比下降48.7%。我们预测公司25Q3 营业收入18.5亿，同比下降30.0%，归母净利润4.10 亿，同比下降35.0%，收入符合预期，业绩低于预期。

投资评级与估值：由于公司业绩低于预期，下调25-27 年盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润分别为28.0、29.4、32.2 亿（前次分别为30.5、32.3、35.4 亿），同比变化-18.0%、+5.0%、+9.6%，下调原因主要系外部需求环境承压背景下公司营收降速。当前股价对应的PE 分别为17x、16x、15x，与可比区域性酒企PE 均值比较估值仍处合理区间，维持买入评级。

25Q3 公司营业收入19.3 亿，同比下降26.8%。产品端，25Q3 特A+类营业收入11.2亿，同比下降38.0%；特A 类营业收入6.4 亿，同比下降1.12%；A 类营业收入0.69 亿，同比下降37.0%；B 类营业收入0.30 亿，同比下降27.1%；C、D 类营业收入0.15 亿，同比下降7.31%。分区域看，25Q3 省内营业收入17.0 亿，同比下降29.8%；其中，淮安大区营业收入4.52 亿，同比下降31.6%；南京大区营业收入3.15 亿，同比下降36.9%；苏南大区营业收入2.50 亿，同比下降35.3%；苏中大区营业收入3.59 亿，同比增长1.06%；盐城大区营业收入1.94 亿，同比下降32.5%；淮海大区营业收入1.30 亿，同比下降43.9%；省外营业收入1.76 亿，同比下降13.8%。

25Q3 归母净利率16.6%，同比下降7.08pct。25Q3 毛利率75.0%，同比下降0.55pct；营业税金率20.8%，同比提升1.34pct；销售费用率30.1%，同比提升9.49pct；管理费用率（含研发费用）5.88%，同比提升1.11pct。（营业税金率指税金及附加占营业总收入比，以上利润率、费用率计算均以营业总收入为分母。）

25Q3 经营性现金流净额-1.68 亿，去年同期为9.83 亿。25Q3 销售商品提供劳务收到的现金20.4 亿，同比下降33.3%，25Q3 末预收账款（合同负债+其他流动负债）5.88 亿，环比下降0.90 亿。24Q3 末预收账款为6.15 亿，环比下降0.94 亿元。

    　　股价表现的催化剂：省外市场表现超预期。