海尔智家(600690)：Q3内外销稳健增长并释放利润弹性

公司公布三季度业绩：25Q3 收入775.6 亿元/同比+9.5%；归母净利润53.4亿元/同比+12.7%，扣非后归母净利润51.9 亿元/同比+14.7%。前三季度公司实现收入2340.5 亿元/同比+10.0%；归母净利润173.7 亿元/同比+14.7%，扣非后归母净利润168.9 亿元/同比+15.0%。公司前三季度收入和净利润创历史新高，单三季度保持稳健增长态势，主要得益于公司持续深化业务模式和组织机制变革，完善供应链锻造经营韧性，巩固传统优势市场和品类的同时，积极发展潜力产业和新兴市场，内外销稳健增长，盈利能力持续提升。

展望未来，公司全球家电龙头地位稳固，国内数字化改革深化，海外高端品牌战略坚定推进，看好后续盈利弹性继续释放，维持“买入”评级。

    　　国内：营收逆势增长，经营韧性凸显

6 月以来伴随以旧换新政策拉动效应趋弱，家电行业需求逐渐承压，行业竞争加剧。据奥维云网全渠道推总数据，25Q3 中国家电行业（不含3C）零售额1988 亿元/同比-3.2%（前三季度零售额6701 亿元/同比+5.2%）。公司内销实现逆势增长，25Q3 中国区收入同比+10.8%（前三季度收入同比+9.5%），其中家用空调25Q3 收入增长超30%。公司依托原创科技与精益智造体系，提升产品力、运营效率、用户触达及转化率，多品牌战略升级持续孵化，卡萨帝/Leader 前三季度收入分别同比+18%/+25%，经营韧性凸显。

    　　海外：欧美营收增长稳健，新兴市场快速发展

25Q3 公司海外收入同比+8.25%，前三季度累计同比+10.5%。分区域看：1）北美：在房地产市场偏弱、消费趋势谨慎环境下，公司通过产品高端化、加快空气和水产业发展、提升本地供给比例，保证北美市场增长稳健。2）欧洲：25Q3 暖通业务收入同比超30%，据Gfk 监测，公司在英国、意大利、法国、西班牙等市场的冰箱、洗衣机的零售量份额均有提升。3）新兴市场：

南亚/东南亚/中东非前三季度分别同比超25%/15%/60%，新兴市场延续增长态势，盈利质量持续提升。25 年9 月，公司泰国春武里空调工业园正式投产，年规划产能600 万套，有望满足东南亚本土及欧美市场的订单需求。

国内降本增效+海外品牌高端化，盈利能力提升25Q1-3 公司综合毛利率为27.2%/同比+0.1pct，主要是国内市场聚焦极致成本及海外市场坚定高端品牌战略。费用端，25Q1-3 销售费用率10.6%/同比-0.1pct，我们认为是因为公司持续推进数字化变革，推动营销/物流/仓储效率提升；管理费用率3.8%/同比持平；财务费用率-0.1%/同比-0.1pct，主要受欧元等币种升值影响，汇兑收益增加；研发费用率3.9%/同比+0.1pct，研发投入继续加强。综合影响下，25Q1-3 归母净利率7.4%/同比+0.3pct。

    　　盈利预测与估值

我们上调公司盈利预测，预计25-27 年归母净利润为215.8/238.1/262.2 亿元（前值：211.3 /232.7/ 253.7 亿元，较前值分别上调2.17%/2.33%/3.36%），对应EPS 为2.30、2.54、2.80 元。截至2025 年11 月2 日，Wind 一致预期可比公司26 年PE 均值为9 倍，考虑到公司龙头地位稳固、盈利能力有望继续提升，给予公司26 年14 倍目标PE，给予A 股目标价35.56 元（前值33.75 元，基于25 年15 倍PE，基于25 年EPS 2.25 元），考虑到过去一年公司A/H 股平均溢价率约为1.17，港币兑人民币平均汇率为0.9187，给予H 股目标价33.09 港元（前值31.95 港元，对应港币兑人民币汇率为0.9185），维持“买入”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧；海外高通胀风险；新品不及预期风险。