泸州老窖(000568)：业绩调整延续 积极应对挑战

　　事件:

2025 年10 月30 日，泸州老窖发布2025 年三季报。2025 年前三季度公司实现营业总收入231.27 亿元，同比-4.84%；归母净利润107.62 亿元，同比-7.17%；扣非归母净利润107.42 亿元，同比-7.11%。2025Q3公司实现营收66.74 亿元，同比-9.80%；归母净利润30.99 亿元，同比-13.07%；扣非归母净利润30.92 亿元，同比-13.41%。

    　　投资要点:

三季度业绩调整延续，加速产品创新及数字化建设。2025Q3 公司营收/归母净利润同比分别-9.80%/-13.07%，我们预计公司继续控货消化库存，为后续增长蓄力。产品方面，受控货影响，我们预计三季度高度国窖1573 同比降幅高于低度国窖，整体价盘相对稳定。公司持续推动产品创新，新品泸州老窖二曲目前已经开展试点推广，28度国窖1573 将适时投入市场；同时公司陆续将资源向特曲60 版、特曲、头曲等中高端大众主流产品倾斜，巩固大众市场地位。渠道方面，公司继续深化数智营销体系建设，进一步提高公司营销费用投放精准性，提高费效比。

毛利率下移叠加费用率提升，盈利能力略承压。2025Q3 公司销售毛利率同比-0.95pct 至87.17%，预计系产品结构影响；销售/管理费用率同比分别+1.74pct/+0.26pct，存量竞争下费用投放略有波动；税金及附加费用率同比-0.13pct；最终归母净利率录得46.44%，同比-1.75pct 。2025Q3 公司销售收现/ 经营性现金流净额分别同比-1.78%/-11.36%。截至2025Q3 末，公司合同负债38.38 亿元，环比/同比分别+3.09/+11.84 亿元，合同负债整体稳定。

盈利预测和投资评级：我们认为公司在渠道和品牌端的核心竞争力突出，在营销改革及数字化转型赋能下具备较高业绩弹性。考虑到宏观需求承压，我们下调公司盈利预测，预计公司2025-2027 年营业收入分别为279.52/291.82/310.21 亿元， 归母净利润分别为117.84/123.32/132.00 亿元，EPS 分别为8.01/8.38/8.97 元，对应PE 分别为17/16/15X，维持“买入”评级。

风险提示：1）消费力下行抑制行业需求；2）宏观经济大幅波动；3）行业政策发生变化；4）营销工作执行效果不达预期；5）价格改革的市场预期引发波动；6）渠道改革不及预期；7）食品安全风险。