宝丰能源(600989)2025年三季报点评：业绩超预期 内蒙基地成本优势稳步兑现

　　事项：

公司发布2025 年三季度报告：2025 年前三季度实现营收355.45 亿元，同比+46.43%；实现归母净利润89.50 亿元，同比+97.27%；实现扣非归母净利润89.72 亿元，同比+82.85%。其中单2025 年Q3 实现收入127.25 亿元，同比/环比分别+72.49%/+5.61% ； 实现归母净利润32.32 亿元， 同比/ 环比分别+162.34%/-1.48% ； 实现扣非归母净利润33.92 亿元， 同比/ 环比分别+144.03%/+13.75%。

    　　评论：

经营数据层面：1）烯烃端，Q3 聚乙烯+聚丙烯+EVA（含转产LDPE）共计销量140.2 万吨，环比+7.5 万吨，Q3 公司内蒙项目放量，整体产销仍稳步增长，价差层面，Q3 烯烃理论价差环比Q2 下滑约366 元/吨（基于烯烃价格-5*原料煤价格的假设）；2）双焦端，Q3 焦炭销量环比+7 万吨，Q3 焦炭理论价差环比Q2+52 元/吨。在烯烃理论价差收窄的情况下，我们认为Q3 业绩完全体现出内蒙满产后单吨净利相比宁东的明显优势。

展望四季度，受煤炭供给端政策管控煤价处于季节性高位，聚烯烃理论油煤价差或阶段性收窄。截至10 月31 日，秦皇岛Q5500 动力煤季度均价约为745元/吨，环比+73 元/吨；聚乙烯季度均价约为7000 元/吨，环比-218 元/吨，考虑到当前油价低位和煤价高点，四季度烯烃价差或下滑。但中长期来看，油煤能源价格联动充分，短期价差收窄不会影响公司烯烃盈利中枢，看好价差承压后走向修复通道。

“向上游去”煤化工示范先行者，静待2025 年新疆项目实质性进展。我们注意到2024 年众多重点新疆煤化工项目进入前期手续阶段，能源安全重要性日益凸显，2025 年初《能源工作指导意见》发布，多次强调能源安全保障，新疆煤化工项目或进入加速建设通道。公司此前规划准东400 万吨煤制烯烃项目，凭借新疆的煤炭成本优势投产后单吨净利有望达3000 元/吨，理论增量贡献约120 亿元，项目2024 年7 月第一次环评公示，静待2025 年实质性进展落地。

另一方面若公司资本开支进入尾声，内蒙项目投产后现金流持续转好，叠加公司实控人较高的持股比例（56%）驱动，以及煤制烯烃本身特殊的高折旧特性，看好公司未来的分红潜力。2025 年Q1-Q3 公司分别实现经营性现金净流量34.2/45.7/55.9 亿，分别是归母净利润的140%/139%/173%。

    　　投资建议：结合当前市场价格以及公司内蒙项目投产进度，以及当前油价变化。

我们调整公司2025/2026/2027 年归母净利润预期分别为117.46/131.39/133.79（前值为131.77/141.65/144.05）亿元，对应当前PE 分别12x/11x/10x。参考公司历史估值和潜在新疆项目预期，我们给予公司2026 年15 倍目标P/E，对应目标价26.85 元，维持“强推”评级。

    　　风险提示：产能释放不及预期，宏观经济复苏不及预期，煤炭政策变动