西部证券(002673)2025年三季报点评：Q3净利润同比+71% 业务伴随市场波动

　　事项：

    　　西部证券发布2025 年三季报。剔除其他业务收入后营业总收入：36 亿元，同比+38.4%，单季度为13 亿元，环比-0.2 亿元。

归母净利润：12.4 亿元，同比+70.6%，单季度为4.6 亿元，环比-0.4 亿元，同比+3.8 亿元。

    　　点评：

总体而言，年内公司ROE 提升明显，主要受益于市场。业务层面，轻资产各项业务总体伴随市场景气度提升而提升，业务市占率变化不大，经纪业务同比增长相对明显。公司杠杆水平同比略有提升。公司报告期内ROE 为4.2%，同比+1.6pct。单季度ROE 为1.5%，环比-0.1pct，同比+1.3pct，杜邦拆分来看：

1）公司报告期末财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为：2.76 倍，同比+0.08倍，环比-0.3 倍。

2）公司报告期内资产周转率（总资产剔除客户资金，总营收剔除其他业务收入后）为4.4%，同比+1pct，单季度资产周转率为1.6%，环比+0.1pct，同比+0.9pct。

    　　3）公司报告期内净利润率为34.5%，同比+6.5pct，单季度净利润率为35%，环比-2.2pct，同比+21.5pct。

资产负债表看，剔除客户资金后公司总资产为820 亿元，同比+62 亿元，净资产：297 亿元，同比+14.2 亿元。杠杆倍数为2.76 倍，同比+0.08 倍。

公司计息负债余额为458 亿元，环比-97.5 亿元，单季度负债成本率为0.5%，环比+0pct，同比-0.2pct。

    　　重资本业务收益率同比提升，权益类自营敞口提升，固收类自营规模压降。

两融市占率总体平稳，与市场差异不大。公司重资本业务净收入合计为18.8亿元，单季度为6.2 亿元，环比-1.6 亿元。重资本业务净收益率（非年化）为2.6%，单季度为0.8%，环比-0.1pct，同比+0.6pct。

拆分来看：1）公司自营业务收入（公允价值变动+投资净收益-联营合营企业投资净收益）合计为18.5 亿元，单季度为5.9 亿元，环比-2.1 亿元。单季度自营收益率为1.1%，环比-0.2pct，同比+0.7pct。

对比来看，单季度期间主动型股票型基金平均收益率为+28.99%，环比+27.58pct，同比+17.06pct。纯债基金平均收益率为-0.43%，环比-1.36pct，同比-0.66pct。

自营权益类证券及其衍生品/净资本为18.1%，较上期+7.3pct（预警线为80%）。

    　　自营非权益类证券及其衍生品/净资本为217.2%，较上期-29.2pct（预警线为400%）。

    　　2）信用业务：公司利息收入为7.9 亿元，单季度为2.6 亿元，环比+0.07 亿元。

两融业务规模为115 亿元，环比+19.5 亿元。两融市占率为0.48%，同比-0.04pct。

    　　3）质押业务：买入返售金融资产余额为31 亿元，环比-14 亿元。

经纪业务收入为9.8 亿元，单季度为4.3 亿元，环比+68.5%，同比+152.3%。

    　　对比期间市场期间日均成交额为21119.5 亿元，环比+67.1%。

    　　投行业务收入为2.8 亿元，单季度为0.8 亿元，环比-0.6 亿元，同比+0.1 亿元。

资管业务收入为1 亿元，单季度为0.3 亿元，环比+0 亿元，同比-0.1 亿元。

监管指标上，公司风险覆盖率为332.7%，较上期-2.8pct（预警线为120%），其中风险资本准备为73 亿元，较上期+0.9%。净资本为243 亿元，较上期+0.1%。

    　　净稳定资金率为204.6%，较上期-40.5pct（预警线为120%）。资本杠杆率为27.3%，较上期+1.1pct（预警线为9.6%）。

投资建议：公司与国融证券合并持续推进，业务规模扩大看好公司持续发展空间。我们预测西部证券2025/2026/2027 年EPS 为0.33/0.35/0.38 元人民币（前值：0.35/0.39/0.43 元），当前股价对应PB 分别为1.31/1.27/1.23 倍。参考公司历史估值，考虑到市场目前总体景气度较高，以及公司当前业务总体情况，我们给予2026 年业绩1.40 倍PB 估值预期，目标价9.52 元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：市场交易量回落；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。