仙琚制药(002332)：短期业绩承压 制剂新品有望加速放量

制剂集采、原料药降价下短期业绩承压。2025 前三季度公司实现收入28.26亿元（-12.7%），归母净利润4.07 亿元（-23.3%），收入下滑主要受药品集采降价、甾体激素原料药价格波动以及市场竞争加剧等因素影响。一方面，公司持续推进业务结构优化，2025 前三季度公司毛利率62.3%（+7.7pcts）明显提升，主要受益于低毛利贸易业务收缩，但与此同时公司部分新品处于市场导入期，为加强市场渠道以及自营团队能力建设，前三季度销售费用有所增加，后续随着公司新品加速放量、原料药价格底部企稳以及海外规范市场订单落地，公司有望迎来业绩修复。

制剂新品快速放量，坚定创新转型研发布局。目前公司制剂业务集采影响已基本落地，后续在研产品储备丰富，已上市新品加速放量，2025 年戊酸雌二醇片、庚酸炔诺酮针等新品销量均有提升，其中屈螺酮炔雌醇片2025 前三季度实现销售3500 万元，同比增长120%。此外，公司与奥默医药合作1类新药奥美克松钠已于2024 年9 月正式报产，目前处在补充资料阶段。后续新品开发上，公司坚定创新转型，基于临床需求反馈，打造特色仿制药、高壁垒仿制药、二类创新药、一类创新药的产品梯队布局。

原料药价格触底，国内外业务协同融合。受市场竞争加剧影响，近年来甾体激素原料药价格持续下行，公司原料药业务明显承压。目前甾体激素价格已处在周期底部，进一步下探空间有限，同时公司持续推进工艺优化以降低成本，促进意大利Newchem 公司与国内原料药业务协同融合，在全球范围开拓新市场与客户，提升自身原料药研产销业务的全球竞争力。

盈利预测及评级：预计 2025-2027 年公司营业收入38.38/42.21/47.44 亿元，同比增长-4.1%/10.0%/12.4%；归母净利润5.05/5.99/7.02 亿元，同比增长27.1%/18.6%/17.2%。基于公司新品加速放量、主业拐点将至，维持“买入”评级。